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财务模型与公司价值评估

海通证券研究所胡倩

主要内容
概述
财务模型的建立
财务模型与公司价值评估的运用
总结
1.概述
价值评估的必要性与意义
价值评估是测定公司资产价值的手段
价值评估是投资决策的基础
价值评估为经济结构调整提供条件
价值评估是优化资源配置的导向
建立财务模型进行价值评估的必要性
•财务模型和公司估值广泛运用于各种交易。
–筹集资本（capitalraising)；
–收购合并（mergers&acquisitions)；
–公司重组（corporaterestructuring)；
–出售资产或业务（divestiture)
•公司估值有利于我们对公司或其业务的内在价值（intrinsicvalue）进行正确评
价，从而确立对各种交易进行订价的基础。

•对投资管理机构而言，在财务模型的基础上进行公司估值不仅是一种重要的研究方
法，而且是从业人员的一种基本技能。它可以帮助我们：

–将对行业和公司的认识转化为具体的投资建议
–预测公司的策略及其实施对公司价值的影响
–深入了解影响公司价值的各种变量之间的相互关系

–判断公司的资本性交易对其价值的影响
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•强调发展数量化的研究能力。采用该方法不仅可以促进公司核心竞争力的形成和发
展，而且有助于公司成为国内资本市场游戏规则的制订者。财务模型和对公司进行
价值评估不是我们工作的最终目标，是我们为实现目标（即提出投资建议）所需的
重要工具。
公司估值的主要方法
•进行公司估值有多种方法，归纳起来主要有两类：
可比公司法与现金流折现法的比较
贴现现金流法与相对价值评估法比较

现金流折现法可比公司法

企业的价值是企业能产品市场和
假设前提
产生未来收益的贴现值资本市场是有效的
未来收益流量按照市盈率、价格—账面价值
使用方法
风险调整为贴现率贴现比率、价格—销售收入比率等
数据来源内部经营、会计数据大量可比企业和可比数据
评估结果内在价值市场价值
建立在价值分析和
方便直观，
优点管理的基础上，反映
在成熟市场中比较有效
企业整体的未来盈利能力
主观性强，评估的正确性参照系选择和市场
缺点
取决于对企业未来的预测能力价格波动会影响准确性
资料来源：海通证券研究所

现金流折现的基本步骤（1）
行业分析-确定公司所处行业
•分析行业的增长前景和利润水平
•确定行业成功的关键要素（KeySuccessFactors)
公司分析-概述公司现状和历史趋势
•对公司进行SWOT分析，确定竞争优势
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•分析公司策略，判断是否具有或发展可持续的竞争优势
财务模型-分析公司发展趋势
•确定财务模型的关键假定
•制作包括利润表，资产负债表和现金流量表在内的财务模型
现金流折现的基本步骤（2）
现金流量折现-计算公司的现金流量
•确定相应现金流量的折现率
•现金流量贴现确定公司估值
敏感性分析-敏感性分析（SensitivityAnalysis）
•情景分析（ScenarioAnalysis）
现实检验-可比公司分析
•可比交易分析
1.6公司价值的确定
使用不同方法得到的公司估值可能不尽相同。公司估值结果的表达最好采用区
间估计，而非点估计。
交易的最终订价往往最终取决于市场营销好坏或谈判力量的大小；而投资的最
终取舍决定于价值与价格的相对关系。
2.财务模型的建立
概述
•所谓财务模型是指，利用EXCEL将我们对公司经营活动和资本结构的各种假定通过
各种会计关系转化为对公司的三张财务报表预测的一种方法。
•基于财务模型，我们可以计算公司未来的各种现金流量（FCF、FCFE、AE等），并
利用各种财务模型确定公司估值。
•同时，我们可以利用财务模型预测公司未来的流动性比率、杠杆比率和覆盖比率，
从而对公司的资信评级和债券的订价提供指导。
财务模型的结构
•通常，财务模型包括三个部分：
–假设：包括经营活动假设、营运资金假设、资本性投资假设、资本结构假设（如
债务和股本）等。
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