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2022年中材科技研究报告中材科技：三大业务将共振向上中材科技为央企新材料平台，核心业务为玻纤纱、风电叶片和锂电隔膜。公司主营玻纤纱、风电叶片、锂电池隔膜、高压气瓶等复合材料，2021年玻纤纱、风电叶片收入占比分别为41%、32%。产研合一、激励到位、厚积薄发是公司一贯的风格，从风电到玻纤，再到锂膜，公司不断证明其管理能力：一是风电叶片，2007年进入市场，2011年成为行业第一，当前国内市占率第一；二是玻纤纱，2016年全资收购泰山玻纤，随后盈利能力逐步接近中国巨石，当前全球市占率约12%，国内市占率约18%；三是锂膜，2016年正式布局，2019年成为湿法行业第二，2022年实现良率的突破。三大业务将共振向上。公司产业发展的路径是以新能源为核心，顺应国家方向和把握政策机会。除了玻璃纤维、风电叶片、锂电隔膜，当前还在布局氢能、军工复合材料等业务。三大业务均具有中长期成长性，且公司均处于行业第一梯队，有望充分受益行业增长红利。近几年公司主营业务均实现较快增长，但由于各个品类的景气度存在差异，三大业务并不是在所有年份都共振向上。当前时点，玻璃纤维和风电叶片均在历史底部，隔膜进入规模放量和盈利提升通道，我们判断2023年公司三大业务有望共振向上。玻纤筑底，关注库存拐点玻纤行业：粗纱和电子布价格快速跌至历史低位。过去三个月粗纱价格加速下行，电子布价格再次下行，其原因在供给和需求，一是5-6月供给集中投放，包括巨石成都15万吨、重庆三磊12万吨、重庆国际15万吨、巨石电子纱10万吨，二是需求边际走弱，国内主要是8月限电导致需求节奏恢复弱势，国外主要是加息和上游大幅涨价导致需求走弱。截至9月底，玻纤生产商库存绝对值约70万吨，环比提升5%。海关数据显示1-8月粗纱和短切出口需求同比增长28%、99%，8月二者增速回落至-32%、-17%。中建材玻纤业务的盈利能力持续领先。我们在《玻纤专题：成长、周期与创新的嵌套》中提出技术周期，预判了泰山玻纤盈利能力将逐步追赶中国巨石；但若将中国巨石和泰山玻纤作为一个整体，其盈利能力并未和其他竞争对手明显缩小差距，背后原因是相较于中建材整体的资金壁垒和管理优势，小企业追赶效应很弱。经历2020H2-2022H1两年的上行周期后，我们发现中建材玻纤企业和同行企业的盈利能力仍保持较大差距。玻纤行业盈利在什么位置？过去三个月粗纱价格下降1500元/吨（不含税）以上，假设非长协的粗纱销量占比约70%，据此推测粗纱吨净利的下降幅度超过900元，因此当前大部分玻纤企业基本在盈亏平衡线。我们认为，目前玻纤价格已经接近历史底部水平，粗纱和电子布的玻纤小企业已不挣钱，但玻纤板块股价相对于玻纤价格显著钝化，核心在于预期早已先行，因此建议积极关注底部关键指标的边际变化，如库存等。泰山玻纤的发展理念为有质量的扩张，兼具成本下降和结构优化。2007年以来公司销量从16万吨增至111万吨，销量复合增速约15%，收入复合增速约14%，一方面成本曲线下行使得均价下降，2007年以来公司均价累计下降10%，单位成本累计下降25%；另一方面产品结构优化使得均价上移，公司玻纤制品包括短切纤维、方格布、电子布、毡制品、经编织布和耐碱纤维等，玻纤制品的均价介于粗纱和细纱之间，过去十年玻纤制品销量占比从23%提升至45%，对应收入占比从26%提升至52%。产品优化的本质是顺应需求变化，例如短切纤维主要用于汽车轨交领域、经编织物主要用于风电叶片、机舱船舶等领域，因此公司新兴领域需求占比提升，交通、风电需求占比接近一半。风电筑底，盈利拐点将至2022年风电装机规模稳健增长。2022年1-8月，国内新增风电并网规模16.14GW，同比增长10.3%；其中8月新增装机1.2GW，同比环比出现下降，我们认为属于正常的月度装机波动；过往来看，风电装机主要集中在Q4，尤其是12月。对于2022年全年，我们预计风电新增装机约50-55GW（陆风45-50GW左右，海风5-6GW）。同时，从产业链主要公司排产看，8、9月开始明显环比放量，奠定Q4装机的快速增长。2022年充沛招标奠定2023装机规模。招标规模方面，不完全统计，2022年1-9月总计有87.93GW风电项目招标（含框架竞配），至今约有73.18GW项目中标（含部分2021年及以前招标项目）；剔除竞配项目，招标规模已超2021年全年。其中，1-9月陆风招标69GW，海风招标19GW（含框架竞配）；7、8、9月每月招标规模大约7-9GW，我们预计2022年招标规模有望超100GW，奠定2023年的装机基础。按70-80%的项目于明年落地，预计2023年装机规模有望达80GW左右，同比实现较快增长。受交付价格影响，叶片盈利能力出现下滑。从交付规模看，下半年风机交付规模预计大幅提升：1）从行业装机情况看，上