春秋航空深度研究：中国低成本航空龙头_尽享航空大众化红利.docx

春秋航空深度研究：中国低成本航空龙头_尽享航空大众化红利1、中国首家低成本航司，盈利能力领先行业1.1、中国低成本模式开创者，2015年登陆A股春秋航空2004年成立于上海，是国内首家低成本航空公司。2005年，公司首航烟台，并自此保持着A320单一机型的机队配置。2009年，公司自购首架空客A320飞机，结束了全租赁机队的历史。在设立初期，春秋主要提供国内航线的运输业务，2010年开始经营日本、香港等国际及地区航线。同年12月，经民航局批准，公司发起人采用发起设立方式将原公司变更为春秋航空股份有限公司，并于2015年正式登陆A股。上市5年来，春秋航空进入快速发展阶段，机队总数从2014年末的46架增长到2021年中报的108架，成为国内规模最大民营航空公司之一。1.2、盈利能力国内一流，疫情前客运量CAGR超20%春秋航空虽然在规模上远不及三大航空集团，但盈利能力大幅领先，2011-2019年净利率始终维持在10%以上的高水平区间。其中，公司2019年净利率达到12.4%，比肩欧美同行西南、瑞安，2020年为-6.31%。业务量上来看，春秋航空从最开始的包机业务起步，自2005年转型至今始终坚持走低成本航空路线不动摇，客运量长期高速增长，公司2019年客运量达到2239万人次，从2006年开始算起到2019年的14年间，春秋航空旅客运输量CAGR达到23.7%。1.3、春秋国旅为第一大股东，王正华为实控人截至公司2021年中报，春秋国旅持有春秋航空54.99%的股权，目前是春秋航空的第一大股东。王正华先生通过春秋国旅和上海春秋包机旅行社，间接持有春秋航空37.6%的股份，是春秋航空的实控人。2、二流行业中的优质细分赛道，长坡厚雪强者恒强一般而言，航空业高投入、高风险、强竞争、低回报，长期以来都只能算作二流行业，买入并长期持有航空股绝不是一个好的投资策略。但低成本航空商业模式的出现，却为这种投资方法提供了可能，作为细分赛道的低成本航空业长期牛股频出——美国低成本龙头西南航空40年实现近100倍收益，欧洲低成本航空龙头瑞安航空20年实现近40倍收益。作为本土低成本龙头的春秋航空，在疫情之后同样展现出了创造超额收益的强劲潜力。2.1、什么是低成本航空模式？回溯航空业发展历程，低成本航空开山鼻祖为1971年成立的美国西南航空，其商业模式的成功引发了席卷全球的低成本航空浪潮。虽然没有新的技术产生，但是通过对需求的重新定位和资源的重新配置，西南航空创造了一种以高周转为核心的全新商业模式，在同质化严重的行业找到了一条可持续的差异化路径。从此，航空业逐步演变出全服务和低成本两大细分赛道。相较于传统的全服务航司，低成本航司通过摊薄固定成本、压缩可变成本的方式实现低成本运营，具体措施包括点对点直飞、单一机型单一舱位、高周转运营、省去不必要服务等等，从而实现远低于全服务航司的单位成本。虽然全球各地的低成本航司由于地域环境差异表现出不同的发展路径，但他们最终都呈现出低价、准点、安全的特点，直击需求痛点。从七十年代发展到今天，低成本航空商业模式又出现进一步分化，演变出以西南航空为代表的传统低成本模式和以瑞安航空为代表的超级低成本模式。传统低成本航空通常不会为了低价而完全牺牲服务，以西南航空为例，其不仅允许旅客免费携带两件行李，而且还免费提供小食和饮料。而超级低成本模式的显著特点是将额外服务全部收费，同时采取更极致的成本管控，其机票所包含的服务，仅包括一个座位和一个能塞进座位底部的手提包，除此以外全部收费。从实际运营情况来看，春秋航空更倾向于超级低成本模式，是中国情境下超级低成本航空的实践者。2.2、为什么能够产生长期超额回报？2.2.1.1长长的坡，厚厚的雪低成本模式使航空业回归了其本质，在二流行业中成功开辟出一条较优质的细分赛道。通过保持行业最高水平资产周转率，低成本龙头能够以行业最低成本创造行业最高回报，长期享受需求红利，从而持续滚雪球。1）长长的坡，行业空间大且增长可持续一方面，随着经济发展，居民可支配收入不断提高，航空出行总需求长期持续增长。以美国为例，1970年至今，美国航空业客运量从1.63亿人次增长至9.27亿人次，疫情之前每年仍然保持着约5%的增速。另一方面，大型全服务航司不断交出中短途市场份额。由于低成本航司低价、准点的服务完美匹配中短途因私出行需求，因此低成本航空的模式一经推出，全服务航司在中短途市场就开始不断交出市场份额。以欧洲市场为例，1996年欧洲低成本航空份额仅为2.8%，航空管制完全放开后，低成本航空在2001年就已占据10.8%的市场份额，到2018年其在区域内市场份额进一步提升至41%。2）厚厚的雪，成本领先战略构筑护城河通常情况下，大型全服务航司主导的航空业一直是同质化竞争的重灾区，由于在核心枢纽的垄断程度长期难以