开立医疗研究报告：超声+内镜并驱_百尺竿头迈入高端.docx

开立医疗研究报告：超声+内镜并驱_百尺竿头迈入高端HYPERLINK"http://quote.eastmoney.com/SZ300633.html"\h1.开立医疗：百尺竿头，超声+内镜扬帆再起航1.1.开国产超声先河，立内镜领先品牌HYPERLINK"http://quote.eastmoney.com/SZ300633.html"\h开立医疗前身深圳开立有限公司由姚锦钟先生于2002年主导创立。姚锦钟先生是我国超声仪器工业的先行者和奠基人之一，曾创建汕头超声研究所，并担任所长至2002年。深耕超声二十年，内窥镜产品领先，自主创新持续夯实竞争力。开立是国内较早研发并掌握彩超设备及探头核心技术的企业，目前公司的彩超探头技术（如宽频带单晶探头技术、宽频带复合材料探头技术、高频相控阵技术、经食道探头技术、超声内窥镜探头技术、双平面探头技术、4D探头技术等）在国内处于领先地位。从2003年推出首台15英寸便携式彩超以来，公司彩超产品线不断丰富，2016年起相继推出高端彩超S50、S60与P60，在国内处于领先地位。公司2012年切入内窥镜领域，分别于2016年推出的首款高清内镜HD-500，2018年推出的HD-550系列高清内镜收获临床高口碑，奠定国产内镜龙头地位。此外公司率先研发推出的血管内超声（IVUS）、超声内镜两大产品填补国内这两大领域的空白。纵观公司历程，从彩超到内镜，多项产品国内首推，高端持续迭代升级，差异化竞争优势凸显，自主创新持续迸发成长动能。1.2.股权结构清晰，股权激励绑定核心人才董事长陈志强与总经理吴坤祥为实控人。董事长陈志强与总经理吴坤祥为一致行动人，截至2021年Q3各持有公司23.82%的股份，合计持有公司47.64%的股份。陈志强、吴坤祥及副总经理黄奕波、周文平、李浩均曾在汕头超声仪器研究所担任研究员的工作，管理层拥有丰富的医疗设备生产开发经验。2022年3月公司对186位管理层及核心骨干股权激励，绑定核心人才，加强团队稳定性，同时彰显公司发展信心。1.3.业绩拐点向上恢复，盈利能力加速改善不利因素逐步出清，业绩加速恢复。公司2018年以前收入保持快速增长，2019受彩超行业放缓、军采业务限制事件影响，收入增长放缓，2020年疫情扰动导致公司业务多年来首次出现下滑，2020年实现营收11.63亿元，同比下滑7.24%。2019/2020年由于收购的子公司威尔逊光电未完成业绩承诺，公司连续计提商誉减值2000万元/2亿元，致使2019/2020年归母净利润连续大幅下滑，2020年出现亏损0.46亿元。军队采购业务22年初已解封+疫情缓解院端常规诊疗活动逐步恢复，公司核心产品销售恢复快速增长，2021年前三季度公司实现营收9.4亿元，同比增长32%，商誉减值风险逐渐出清，归母净利润1.39亿元，同比增长418.8%。预计后续随着多产品的加速布局与上市，公司收入与业绩加速进入拐点向上阶段。彩超为营收贡献主力，B超退出历史舞台，内镜收入增长迅猛，形成彩超+内镜双支柱。公司早年收入主要来源于超声产品，2013-2018年超声类产品占公司总营收80%以上，公司战略性放弃低毛利B超产品，从2019年开始B超产品收入占比几乎为0。同时随着公司推出软镜HD-500系列（2016年）、HD-550系列（2018年），内窥镜销售高速增长，2013-2020CAGR为131.25%，带动内镜业务占比迅速提高，从2016年的5.03%增长到2021H1的27.94%，由此公司实现从超声单线增长进化为超声+内镜的双核驱动。多方不利因素逐渐消退，盈利能力有望加速恢复。公司销售费用率持续处于高水平，2018-2019年公司积极拓宽+改革业务渠道，大力推广2018年推出的高端彩超S60与高清内镜HD-550等高端产品导致销售费用率进一步增加，财务费用率与管理费用率较为稳定，研发费用率多年保持20%左右。高端品类占比提升带动毛利率稳中有升，由2013年60.9%提升至2018年69.87%，由于威尔逊耗材毛利率较低，叠加疫情对高端装机影响更大，2019年后毛利率有所下降。受销售费用率提高、威尔逊商誉大额减值等多因素影响，公司盈利能力显著下降，净利率由2018年的20.59%降至2020年-3.98%。随着多方面不利因素的消退，公司盈利水平正逐渐恢复，2021前三季度公司净利率为14.82%，随着销售费用逐渐稳定及威尔逊恢复性增长，利润额有望加速释放，净利率预计将加速提升。1.4.研发投入持续加大，全球研发布局创新公司立足于技术创新，持续高研发投入。公司不断增强对研发与产品的资金支持，研发人员从2016年的417人增加至2020年的547人，分布于超声成像系统及临床应用、内窥镜成像系统及临床应用、内窥镜体、超声阵列换能器、