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毛发服务行业深度报告高景气赛道,龙头连锁扩张空间巨大一、植发行业:优质赛道,渗透率提升空间大,行业竞争格局初步形成毛发医疗服务:消费属性强,消费医疗服务优质赛道毛发医疗服务为一种消费医疗服务。根据是否进行手术,可分为植发医疗服务和医疗养固服务,分别占中国毛发医疗服务市场的72.8%及27.2%。植发医疗服务目前以男性患者为主,对求职、婚恋过程中因脱发而产生抑郁、自我形象要求高的人群中刚需程度强。医疗养固服务适用毛发医疗全流程,包括脱发及其他毛发问题,范围更广。植发手术:解决雄秃的主要方式,刚需程度强雄秃占比高,95%脱发人群适用植发。在我国,脱发类型主要分为三种:3%为斑秃,属于免疫系统疾病;2%为因其他精神、病理性等各类复杂原因造成的脱发;剩余95%均为雄脱。DHT为雄脱的主要因素,通过不断攻击毛囊使其进一步受损,最后导致毛囊萎缩而脱发。药物治疗效果有限且存在副作用。现在国际上公认没有任何药物可以彻底治疗脱发问题,只能进行防脱,且存在一定的副作用。尤其针对有明显的脱发部位的患者,只能通过植发手术来改善。植发手术现阶段渗透率低,未来5年复合增速超过20%伴随脱发年轻化和脱发人群的扩大,植发市场需求持续扩大。2020年,中国脱发人口超过2.5亿,其中男性大约1.6亿,女性大约0.9亿人。然而,在中国进行的植发手术仅约为51.6万例,渗透率仅为0.21%。随着消费者对植发手术了解的加深和脱发问题普遍存在,植发市场未来的增长潜力巨大。未来五年复合增速达到23%。2016年中国植发医疗服务的市场规模为58亿元,2020年为134亿元,2016-2020年CAGR为23.4%。预计2025年中国植发医疗服务的市场规模将达到人民币378亿元,2020-2025年复合年增长率将为23.0%。行业格局:民营连锁份额未来有望提升植发医疗服务市场格局有四类服务提供商:(1)全国民营植发机构;(2)其他民营植发机构;(3)美容机构植发部门;(4)公立医院植发科室。2020年植发行业各玩家市场中,其他民营植发机构占比最高,达到45.6%。全国连锁民营植发机构,相对其他民营植发机构、美容机构的植发部门具备较明显的竞争优势,未来随着门店数量持续扩张,品牌力逐渐建立,未来全国民营连锁份额有望持续提升。竞争格局激烈,雍禾行业第一,头部效应显著全国民营植发机构指雍禾植发、大麦植发、碧胜莲植发和新生植发。2020年四家全国民营连锁植发机构,植发收入总计32.08亿元,占据全国植发市场份额的23.9%,其中雍禾植发市占率第一,占全国植发市场份额的10.5%。按2020年总收入、注册医生数、运营医疗机构数、治疗患者数,雍禾医疗均排名行业第一。植发行业准入门槛较低,行业竞争较为激烈,CR4市场份额23.9%。在植发机构中,民营机构市场份额超过85%。第一梯队为全国民营植发机构中国连锁植发品牌逐渐受到资本家青睐,雍禾植发、碧莲盛相继获得融资,对其规模扩大、技术研发、团队建设等方面均具有推动作用。随着口碑的树立以及成功经验及案例的积累,将会吸引更多客户,形成“雪球效应”,头部玩家将引领行业的发展。二、壁垒分析:销售费用未来是否有望改善?连锁扩张过程中能否保持盈利?雍禾扩张中成本费用变化:净利率受销售费用影响明显雍禾医疗在扩张中成本费用控制保持较好,各项成本费用基本保持稳定。2018-2020年,医护人工成本占收入的比例分别为11%/12%/10%,折旧摊销成本占收入的比例分别为8%/9%/9%。2018-2020年,由于2020年受疫情部分影响,销售费用率初步得到控制,销售费用率分别为50%/53%/48%,未来能否持续降低仍需验证。销售费用:获客成本走高,引流成本2020年已经降低2018~2020年,雍禾医疗销售费用分别为4.64亿、6.50亿、7.80亿,销售费用占比分别为49.6%、53.1%、47.6%。整体获客成本走高,2018-2020年每个手术患者的获客成本分别为1.32、1.51、1.54万元。拆分雍禾医疗的销售费用,引流成本保持稳定,2020由于疫情影响,相比2019年引流成本已经下滑,2018-2020年每个手术患者引流成本分别为0.93、1.06、1.00万元。销售佣金成本逐年升高,反映对门店线下促成交易的咨询医生销售佣金激励提高,2018-2020年每个手术患者的销售佣金成本为0.28、0.33、0.44万元。我们认为,随着雍禾的品牌逐渐建立,引流成本有望保持稳定、逐步下降,并且由于患者的甄别能力逐渐加强,头部品牌可逐渐减少对咨询医生的依赖,销售佣金成本有望得到控制。连锁扩张:雍禾老店维持18%增速,新店增速超过30%雍禾医疗全国扩张领先,拥有快速复制连锁扩张的能力。雍禾医疗从2018年开始进入快速扩张起期,2018-2020年当年开设新建医疗机