央行货币政策与股市之博弈(金融法规05).doc

1.根据最近半年我国股市运行图并进行分析，指出这种状况与央行货币政策以及证券法有什么关系。股票市场本身就是一个买卖交易市场，资金因素必然会对股价造成一定影响。下面，我针对货币政策的几种类型对于市场的影响进行分析探讨。一、货币政策的类型。传统上，西方国家央行主要的货币政策包括再贴现利率政策、公开市场业务和变动法定准备金率等，以美国最具代表性。根据中国人民银行网站上列示的内容，其货币政策主要包括五项，即公开市场业务、存款准备金率、中央银行贷款、利率政策和汇率政策。实际上，中央银行贷款就是中央银行发挥作为最后贷款人的职能，一般是在特别时期使用。而由于中国目前利率仍未完全市场化，实行的又是有管理的浮动汇率制，所以，汇率政策也被作为一项货币政策使用，而利率政策的内容也较发达国家更为复杂。我国央行的利率政策比较丰富，涉及到利率管理的方方面面，但是，我们在分析时，选取其中最为市场所关注的“调整金融机构法定存贷款利率”作为焦点分析对象。此外，中央银行贷款和再贷款利率调控具有一定的重叠性，在下文的分析中，我将不对中央银行贷款政策单独进行分析。基于此，我的分析将围绕以下四个方面来展开，即利率政策、存款准备金率政策、公开市场业务以及汇率政策。二、利率政策对股指走势的影响。具体来说，利率降低减少了公司的利息负担，降低了公司的财务费用，增厚了公司盈利，这对于财务杠杆比例较高的公司尤为有利。反之，利率上升则提高了公司的融资成本，导致利息负担加重，财务费用增加，摊薄了公司盈利。另一方面，利率变化引致股票资产未来现金流或收益的贴现率变化，在利率下降时，相同的现金流的现值也会增加，而利率上升时，相同现金流的现值则会下降。可以看到，作为股票定价的贴现因子，利率下降可以提升股票的估值，即低利率往往会使得股票的定价估值提升，这背后的逻辑是，如果其他因素不变，基准利率的倒数与股市平均市盈率存在正向关系。如果基准利率低，合理的市盈率可以高一点，如果基准利率很高，合理的市盈率就应该低一些。我国自1990年以来，一共经历了五个利率变化周期，具体为：1991年4月至1996年7月的加息周期，1996年8月至2004年9月的减息周期，2004年10月至2008年8月的加息周期，2008年9月至2010年年中的减息周期，2010年年中至今的加息周期。1992年利率已经开始上调，但是上市公司财务费用在1993年到达低点后才开始稳步上升，而在1996年开始降息后直到1998年上市公司财务费用才在再次冲高后开始稳步下降。目前来看，2007年的财务费用率达到了阶段性的低点，而2006年8月已开始了加息。综合而言，利率的升降会影响到上市公司的财务费用支出，但是这种影响影响一般存在着1年左右的滞后期。结合净利润率来看，上市公司的财务费用率和净利润率不仅受到利率升降的影响，更重要的是会受到经济周期的影响，也就是说，在宏观经济高速增长时，加息会在一定程度上增加上市公司的绝对财务费用，但是，相对于其所取得的收入来说相对比例反而会下降，这也能部分解释财务费用率与利率周期之间的滞后关系。那么，利率变化又如何作用于估值呢？以1995年以来的数据进行分析，上市公司市盈率与名义存款利率和实际利率之间的相关性均较明显，而且，实际利率与上市公司市盈率之间的相关性往往更强。在1996年8月开始的降息周期的前半段，市盈率水平与名义存款利率和实际利率均呈现反向关系，之后上市公司的市盈率开始大幅攀升，在实际利率达到一定水平且股市具有了较高估值后，股市投资的相对吸引力下降导致的振荡或下滑就会开始。2007年的超级大牛市行情也与实际利率之间存在着显著的负相关关系，直到之后的估值泡沫和实际利率的大幅攀升导致趋势的反转。此外，利率变化对于社会存量资金及其结构有较强的调控作用。在利率下降时，社会资金储蓄意愿减弱，可能会导致部分储蓄资金从银行转向证券市场，从而推高股票价格；反之，若利率上升，一部分资金可能会从高风险的证券市场转向低风险的银行存款，致使股价下调。实际上，上述分析也是一种理论上的解释，作为货币政策工具的利率，往往是作为一种逆周期的政策工具出现，在经济下滑阶段呈现下降态势，而在经济扩张阶段呈现上升态势。通常情况下，短时期内的利率变化对股票价格的影响并不明显。在每一次利率变化的时点上，其对证券市场的影响并不出人意料，原因是短期内的利率变化无法改变市场和宏观经济的运行趋势。但是，经济周期在现实中总是实实在在发生的，当利率上升到一定高度后，伴随着经济周期预期、上市公司盈利预期以及市场情绪的分歧，市场的趋势就会发生改变；反之亦然。因此，要把握住资本市场的变化，灵活配置资产，就要对利率的变化趋势以及经济所处的不同阶段进行全面掌握。三、存款准备金率变动对