国信证券-交运行业XXXX年中期策略报告-100601.docx

[Table_KeyInfo]深度报告航运[Table_IndustryInfo]航运业2010年中期投资策略谨慎推荐（维持）2009年6月1日[Table_BaseInfo]本报告的独到之处我们判断三季度BDI下调压力较大集运可能出现旺季不旺运价牛皮现象；目前航运股已经具备中线投资价值建议等待三季度运价调整的买入时机。一年该行业与上证综指走势比较资料来源：国信证券经济研究所相关研究报告：分析师：郑武电话:[phone]E-mail:[e-mail]执业证书编号：S0980210030010分析师：岳鑫电话:[phone]E-mail:[e-mail]执业证书编号：S0980210030016独立性声明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于本人的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观、公正其结论不受其它任何第三方的授意、影响特此声明。[Table_Title]行业投资策略弹性、估值与周期——三季度运价有下调压力周期：全球经济仍处于危机后缓慢复苏的“新常态”需求难以在短期内恢复到危机前水平。“交易性机会”不符合目前市场的投资风格需要寻找有中期机会的品种。盈利弹性：盈利弹性将决定航运业走出mid-cycle后的上涨空间。从过去五年航运公司ROE波幅来看干散货和集运的ROE波幅较大油轮弹性相对较小。估值：09年上半年航运股的股价跑赢了基本面今年上半年基本面超预期但股价疲软。大多数航运股2010年动态市盈率17-25倍如果未来两年ROE能够回到07年50%的水平大多数公司PE将只有10-16倍已经具备中线配置的价值。运价调整风险：自我们2月底的海运月报以来BDI如期上涨超过50%但我们判断三季度干散货运价可能出现一轮30%的下跌。二季度欧线集装箱运价出现了回调船东和租船公司都在释放运力我们判断三季度集运存在旺季不旺的风险。投资时机：综上所述尽管目前估值隐含中期投资机会但三季度航运股难有整体行情。建议等待运价下跌买入有业绩弹性的航运股。重点公司盈利预测及投资评级[Table_Profit]代码公司总市值（亿元）昨收盘（元）EPSPE投资评级5.252009E2010E2010E600019中国远洋102210.020.410.5624.4谨慎推荐600026中海发展3409.410.440.5321.4谨慎推荐600428中远航运1317.470.270.5727.7谨慎推荐601872招商轮船3434.620.260.2717.8谨慎推荐600087长航油运1615.710.280.3420.4谨慎推荐601866中海集运11683.740.010.16374.0中性资料来源：公司资料和国信证券预测弹性、估值与周期——三季度运价有短期下调压力航运业公司2010年的业绩普遍比2009年显著改善但全球经济仍处于危机后的“新常态”需求难以在短期内恢复到危机前水平。复苏的过程是曲折的航运业走出谷底后将经历较长的mid-cycle阶段。有人把股价比作狗基本面比作牵狗的人。2009年上半年航运股股价走在基本面的前面；2010年上半年航运业各个子行业景气普遍略高于预期但股价比去年疲软。基于短期运价判断的“交易性机会”已不符合当前市场的投资风格。航运股的下一次上涨需要有中期景气预期的重大改变。从估值来看大多数航运股2010年动态市盈率17-25倍对于mid-cycle的周期性行业而言不高下跌的空间很小。但由于我们判断三季度干散货和集运运价存在短期调整压力因此三季度航运股难有整体行情。从另外一个角度看三季度运价调整到位后将出现买入高弹性航运股的时机。盈利弹性——复苏期周期股较高估值的必要补偿航运股的市盈率在交运板块中处于较高水平如果业绩缺乏弹性即使未来行业回暖未必会大幅提升股价。因此我们认为在mid-cycle阶段盈利弹性是选股的前提。从航运公司2005-08年最高ROE与最低ROE的差值来看盈利弹性由大到小排序依次是集运、干散和油运。油运的弹性最小需求端的原因是原油生产和采购的市场集中度最高因此船东的谈判能力相对较弱；供给端的原因是油轮运输的安全和技术要求较高订单签订和交付较为稳定。因此在周期缓步上升的mid-cycle阶段航运股最值得中长期关注的是弹性较大的集运和干散货。不过航运业作为周期性行业一直看好总有对的时候一直看空也总有对的时候。因此除了弹性之外还需要判断估值和运价上涨的时机。表1：航运公司ROE弹性以及目前股价对应的PE（2005-09年ROE数据）证券代码证券简称最高ROE-最低ROE（%）最高ROE对应PE最高ROE50%水平对应PE601919.SH中国远洋61713600428.SH中远航运3