攀钢钒钛研究报告：储能新政引领钒电池挺进规模化市场蓝海.docx

攀钢钒钛研究报告：储能新政引领钒电池挺进规模化市场蓝海HYPERLINK"http://quote.eastmoney.com/SZ000166.html"\h1.重组并购优化主业，钒钛龙头整装待发攀钢集团钒钛资源股份有限公司成立于1993年3月27日，并于1996年11月在深圳证券交易所上市。公司总部坐落在被誉为“钒钛之都”的四川省攀枝花市，凭借攀西地区大量优质的钒钛磁铁矿资源及自身的科技创新能力，目前公司已经成为了全球领先的钒制品供应商，以及中国重要的钛白粉和钛渣生产企业。公司股权结构较为集中。2010年，鞍钢和攀钢集团合并重组后，鞍钢集团成为公司实际控制人。截至2022年3月31日，公司最大股东是攀钢集团，通过直接持股和间接持股，一共持有公司40.8%的股权。2011年，为避免同业竞争，公司钢铁主业和鞍钢集团置换一部分矿山资产，此后主营业务转变为铁矿石采选与钒钛制品制造加工。随后由于铁矿石价格的断崖下滑，2015-2016年公司业绩出现巨额亏损，于是公司在2016年进行重大重组，剥离了铁矿石采选业务，最终形成了现如今钒、钛、电并行的格局。剥离铁矿业务后，公司盈利虽然仍受行业景气周期影响，但始终保持为正值。2021年，受益于钛白粉市场的高景气度，钒产品需求回暖以及自身的降本增效，公司2021年业绩大幅改善，全年营业收入和归母净利润分别为140.6亿元和13.28亿元，同比分别增长32.91%和490.1%。2022年一季度，公司业绩延续高增长，实现营收41.36亿元，同比增长23.19%，实现归母净利润4.7亿元，同比增长120.74%。钒行业和钛行业是公司两大支柱。2017年以后，二者营收合计占比始终维持在71%以上，毛利合计占比维持在82%以上，是公司业绩的主要支撑。具体来看，其中钒行业的营收占比始终保持在32%以上，毛利占比维持在44%以上；同时钛行业的营收占比维持在28%以上，毛利占比维持在21%以上。此外，电力行业的毛利占比则相对较小，2021年仅为8%。2017年后，公司管理水平持续提高，资产负债率也大幅下降，三费率持续下行。2021年，公司管理费用率从2017年的3.86%下降至1.6%，同时资产负债率也从2017年的56.66%大幅降至22.2%。管理优化和财务费用的下降最终使得公司三费率从2017年的8.18%降至2021年的2.01%，整体经营效率处于较高水平。2.钒钛双轮驱动成长，资源壁垒铸就护城河2.1并购实现产能扩张，钒业龙头扬帆起航HYPERLINK"http://quote.eastmoney.com/SZ000629.html"\h公司钒产品包括五氧化二钒、三氧化二钒、中钒铁、高钒铁、钒氮合金、钒铝合金等，产品品种齐全、质量优异，是全球领先的钒制品生产企业。产能方面，公司本部原有钒制品产能2.2万吨（以V2O5计），2021年完成对西昌钒制品股权收购后，总产能增加1.8万吨/年至4万吨/年，位居全球第一。公司钒产品产量基本稳定，销量逐年增长。为了更好地体现公司钒产品生产能力的变化，我们将西昌钒制品公司在未并入攀钢钒钛前的销量也一并计算，发现虽然总产能维持在4万吨/年，但总销量在2017-2021年期间保持了稳定增长。2021年公司钒产品产量为4.33万吨，占全球总产量的20.6%，占国内总产量的31.84%；销量为4.26万吨，二者均创下历年新高。根据公司2021年年报，2022年钒产品的销量目标为4.36万吨，随着后续提钒技术的进一步改进和优化，钒回收率和产品产销量有望持续提升，预计公司2022-2024年钒产品销量分别为4.36、4.4和4.41万吨。2.1.1钒供给相对刚性，需求将受益于钢铁行业结构升级全球钒矿供给较为集中，我国钒资源储量丰富，具备显著资源优势。全球钒矿资源主要分布在中国、俄罗斯、南非和澳大利亚，截至2021年，中国的钒矿储量占比高达40%左右；且从产量分布上看，中国占比高达66%，俄罗斯和南非分别占17%和8%，三者产量合计占比为92%，供给格局呈现高集中度。钒资源主要以钒钛磁铁矿和含钒石煤的形式存在，在我国二者占比分别为52%和48%。不过由于石煤品位较低，同时提钒过程中会产生氯化氢、二氧化硫等污染物，环保处理压力较大，故目前我国钒资源的开发利用以钒钛磁铁矿为主，在钒渣等产钒原料中占比约为90%。因为钒渣的来源依赖于钢铁生产，所以供给相对稳定，增速受钢铁冶炼端的限制，同时石煤提钒也因环保制约导致增量较为有限。故综合来看，钒供给具有明显的资源壁垒，后续增长空间较为有限，预计2022-2024年中国钒产量分别为14、14.28和14.5万吨。钒的下游需求主要包括钢铁、钛合金、化工和储能领域，其中钢铁行业是钒最大的传统消费领域，一般用于合金添加剂，在我国的钒消