生猪养殖行业之温氏股份研究：出栏稳健增长_有望迎来业绩反转.docx

生猪养殖行业之温氏股份研究：出栏稳健增长_有望迎来业绩反转HYPERLINK"http://quote.eastmoney.com/SH601456.html"\h1.投资聚焦核心逻辑1）预计22年加速去产能，猪价反转在即。春节后，生猪价格已进入二级预警区间，2021年6月至今母猪存栏已累计去化6%。从资金面、母猪效能、情绪面看，预计在无动物疫情干扰下，22H1猪价仍将处于下行通道，预计猪价低点有望出现于2022Q2-Q3，2023年猪价显著反弹。2）公司生猪出栏量有望稳步增长。2019年、2020年公司商品猪出栏量分别下降至1852万头、955万头，年降幅分别达到17.0%、48.4%，而2021年生猪出栏量已恢复至1321.74万头。截至2021年底公司高性能能繁母猪约100万头，GP、GGP和后备母猪数量充足，我们预计母猪存栏量足以支撑未来两年出栏目标。3）公司优化种群，养殖模式持续升级，养殖成本显著改善。2020年全年公司完全成本约26元/公斤。2021年5月公司已停止外购仔猪，外购仔猪于同年11月基本出栏完毕，2021年年底公司完全成本已下降至17.4元/公斤，2022年公司目标成本15.6元/公斤，公司完全成本显著改善。不同于市场的观点预计在无动物疫情干扰下，22H1猪价虽仍将处于下行通道，但猪周期低点有望于22Q2-Q3出现，2023年猪价有望进入上升通道。公司现金流充裕、未来两年仍计划快速扩张；优化种群、淘汰低效母猪，成本边际改善显著。周期反转逻辑下，我们认为公司未来有望迎来业绩反转。2.公司概况：肉猪、黄鸡双龙头，轻资产模式有望快速扩张2.1.肉鸡、黄鸡双龙头，“公司+农户”模式快速扩张HYPERLINK"http://quote.eastmoney.com/SZ300498.html"\h温氏股份前身为1983年创建的新兴县簕竹鸡场。1993年7月26日，新兴县温氏食品集团有限公司设立。1999年4月，公司规范登记为有限责任公司。2012年12月10日，公司经云浮市工商行政管理局核准变更登记为股份有限公司，注册资本为31.42亿元。2015年11月，公司吸收合并大华农，成功登陆创业板。HYPERLINK"http://quote.eastmoney.com/SZ300498.html"\h温氏股份发展至今，已成为一家以养猪业、养鸡业为主，养鸭、养牛、养羊、养鸽、养鱼为辅，现代农牧装备、动物保健品生产、食品加工、金融投资为配套产业的跨地区现代农牧企业集团。截至2020年12月31日，公司已在全国20多个省（市、自治区）拥有控股公司399家、合作家庭农场约4.8万户。2020年温氏股份上市肉猪954.55万头、肉鸡10.51亿只，实现营业总收入749.39亿元。温氏股份的股本结构较为分散，实际控制人为温氏家族。公司在设立之初就实行员工持股制，让员工在取得劳动报酬的基础上，分享公司发展成果。上市前，公司持股员工就达到6800名。目前，公司无持有公司股份5%以上的单一股东，各股东的持股数及持股比例均较小，温氏家族为公司的控股股东及实际控制人。截至2021年6月30日，温氏家族成员合计持有公司16.31%的股权。2020年起，为适应非瘟防控常态化形势，公司大力推动管理和组织架构变革。公司推动组织拆分，化小管理单元，将原养猪事业部一分为三，成立种猪事业部、猪业一部和猪业二部，合理控制管理规模和管理跨度，促进公司养猪业的管理精细化和内部良性竞争。此外，公司还制定“一场一策”、“一段一策”激励制度，鼓励基层单位员工“多创多享”，实施了三级公司经营团队绩效考核激励机制，突出业绩导向。公司经营模式的核心是紧密型“公司+农户”模式。公司负责向合作农户提供鸡苗、猪苗、饲料、药物、疫苗及其生产过程中的饲养管理、疫病防治、环保处理等关键环节技术支持和服务。合作农户负责在自有或租用的土地上建设肉鸡和肉猪的生产栏舍，公司验收合格后，农户缴纳合作保证金，在公司开户并签订具有法律效力的委托养殖合同，领取鸡苗、猪苗、饲料、药物、疫苗等养殖所需物资，按公司技术和管理标准进行规范饲养。肉鸡、肉猪饲养达到标准上市天龄之后，公司负责统一销售，并按委托养殖合同约定的方式与合作农户结算委托养殖费。与“自繁自养模式”比，公司只需建设种苗场和饲料厂，肉猪、肉鸡饲养由合作农户完成。2.2.非洲猪瘟破坏种群，行业低迷、公司深亏“超级猪周期”后存栏快速释放、猪价低迷，公司归母净利润显著下滑。2019年非洲猪瘟影响生猪供给、猪价大涨。2019年公司营收731.44亿元，同比增长27.78%；归母净利润139.67亿元，同比增长252.94%。但公司种群在非瘟中遭受破坏，2020年出栏量同比大幅下滑48%；且公司高价外购大量母猪、仔猪，完全成本高企。2