酱香型白酒行业研究报告-酱酒对白酒格局影响拆解.docx

酱香型白酒行业研究报告酱酒对白酒格局影响拆解报告综述：全国酱酒稳定扩容，部分省份份额登顶。从20年的市场来看，酱酒在全国以及区域市场市占率提升、规模扩容的趋势延续，整体仍在崛起过程中；酱酒企业20年业绩稳定增长，其中次级酱酒企业普遍高增；酱酒产品批价稳步上行，下游市场需求旺盛。重点市场中，酱酒显现出较强的竞争力：河南酱酒规模20年首超浓香，山东酱酒稳定增长，广东酱酒市场份额稳居第一。在公司层面，国内主流酱酒品牌积极推进扩产，巩固先发优势，品牌建设、品质提升、资本支持、政府扶持等逐渐成为酱酒品牌市场竞争的胜负手。酱酒崛起冲击有限，次高端酒机会浮现。通过单品价格带分布、不同价格带各香型体量增速测算等方面的考察，我们认为：1）酱酒崛起对浓香等次高端的影响有限，次高端酒以及区域名酒上市公司未来业绩增长具备较高的确定性和弹性，在估值回归后的当下时点配置价值较高，机会浮现；2）酱酒在千元价格带开辟新市场，而非降维抢夺次高端浓香等名酒的市场，进而推动高端酒进一步分化，千元价格带有望加速扩容，市场竞争强度预计加大。具体而言，在次高端价格带，酱酒的单品数量和分布密度相对偏低，浓香等名酒产品布局密集，价格带连续，品牌塑造与渠道运作积累深厚，仍是承接白酒消费升级的首要对象。次高端价格带中，酱酒增速并未显著超过其他香型；清香型保持高增；浓香型除部分品牌受自身渠道调整等影响增速放缓，其余品牌保持高增。在庞大的中高端以及中低端市场消费升级过程中，浓香等次高端名酒仍是首要受益对象。从估值角度，我们认为贵州茅台龙头地位将进一步加强，有望享受更高的估值溢价；千元价格带扩容，品牌力和产品力领先的五粮液和泸州老窖估值回归后收益空间抬升；次高端酒和区域名酒受酱酒影响相对较小，具备配置价值。产能限制酱酒冲击力，价格上行抬升天花板。从产业链的角度看，我们认为产能提升瓶颈将进一步限制酱酒对其他香型白酒的冲击力。受偏紧的供求关系推动，酱酒价格有望进一步上移，不断抬升各价格带白酒的价格天花板，进而形成对其他香型的拉动作用。一、全国酱酒稳定扩容，部分省份份额登顶1.1市场需求旺盛，酱酒持续扩容酱酒延续高增趋势，市场规模继续扩张。酱香型白酒延续近年来火热趋势，20年市场规模达到约1,550亿元，同比增长15%；10年至20年，国内酱酒市场规模年均增速达到16%，在白酒行业中独树一帜。酱酒占白酒市场份额进一步提升，20年达到约27%，同比提升3pct。酱酒的营收盈利能力突出，20年酱酒产能约为60万千升，占全部白酒的比重约为8%；市场规模1550亿元，占比达到27%；利润端，酱酒的占比达到40%。酱酒企业20年收入稳定增长。贵州茅台20年营业总收入约977亿元（+10%），稳定增长。次级酱酒企业中，贵州习酒20年收入103亿元（+29%）；国台酒业20年收入预计同比增长50%至28.1亿元；金沙酒业20年收入17.3亿元（+79%）；武陵酒业20年预计收入4.9亿元（+40%）。贵州珍酒20年收入同比增长67%以上，接近20亿元；钓鱼台20年收入预计增长20%+。酱酒批价稳步上行，市场需求旺盛。茅台及系列酒方面，飞天茅台、飞天迎宾、汉酱、王子酒的批价在21年2月达到约3130/725/340/190元，较20年3月分别上涨49%/81/39%/65%。其他酱酒包括青花郎、习酒窖藏、国台十五年等批价也显著上行，体现了市场对酱酒的旺盛需求。1.2重点市场稳定增长，酱酒份额举足轻重酱酒销售呈现区域性受酱酒产地的辐射以及品牌区域推广的影响，国内目前酱酒销售呈现一定的区域性。贵州是酱酒的基地市场，酱酒消费占比90%以上。山东、河南和广东是酱酒消费的重点市场：1）山东和河南是白酒消费大省，本地强势品牌较少，外来酱酒品牌快速拓展；2）山东受鲁派酱酒影响，酱酒消费基础较好；3）广东经济发达，商务交流频繁，以高端酱酒高速发展。以基地市场和重点市场为核心向外辐射，四川、重庆、广西、江苏、浙江等省份是酱酒进一步拓展的重点辐射市场。河南酱酒首次超过浓香河南是国内白酒消费大省，流动规模（以批发价格计算）接近500亿元。近年来河南白酒市场香型结构发生重要变化，主要体现在酱香型白酒的占比提升和浓香型白酒的占比的下滑。根据河南省酒业协会的数据，20年河南酱酒的流通规模已经超过200亿元，超越浓香成为河南白酒消费的第一大香型。我们预计20年河南酱酒市场份额达到40%以上。从体量上来看，18年至20年，河南酱酒流通规模从120亿元增长到200亿元，年均增速达到29%左右，发展迅速。河南是酱酒品牌竞相争夺的市场，也是各大酱酒企业的重要收入来源。20年河南市场销售规模排前的酱酒品牌包括茅台及系列酒（100亿）、习酒（25亿）、郎酒（20亿）、金沙（7亿）、国台（5亿）、钓鱼台（5亿）以及珍酒（4亿）等。河南市场是各大酱酒