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我国上市公司反收购策略研究【摘要】当前上市公司的兼并和收购进入全新阶段，上市公司应高度关注并结合自身特点制定适宜的反收购策略。本文研究了目前国内外的一些反收购策略，并就我国上市公司如何选择适合自身的反收购策略提出了建议。随着现代公司制度的逐步建立以及产权市场、资本市场的发展，公司收购作为实现资产重组和社会资源优化配置的重要途径，受到我国政策的鼓励。但是在目标公司看来，收购常常带有明显的敌意。在敌意收购中，收购方一般总是遇到目标公司的抵抗，即反收购行为，唯因有了这种对抗，公司的控制权之争才更加激烈。反收购作为一种与收购相对应的防御行为，是公司面对收购的经常反应，而且随着收购策略和技术的发展，又迫使人们不断创造和设计出新的反收购策略和技术，并由此涉及或产生了一系列的法律问题。但是，我国收购立法的滞后使得公司收购及反收购的运作缺乏规范和引导，这不利于公司收购及反收购的健康发展。本文旨就公司反收购策略问题进行探讨，以期对公司反收购运作的法律规制有所借鉴。一、反收购的外部环境目前，股权分置改革为上市公司收购创造了空间，股改的方式多为大股东向流通股股东送股以换取流通权，这种操作会出现以下几种状况：一是大股东所占上市公司股份份额逐步下降，甚至于低于流通股比例；二是由于如配股、转配、增发、发可转债等历史原因，流通股所占比例已大于非流通股，若按送股对价，则流通股所占比例将更加大于非流通股。这两个原因将造成大股东失去绝对控股地位，收购方可以通过在二级市场收购这类上市公司的股份而取得公司控制权。同时，按股改“10送3”的平均对价水平，在流通市值不变的条件下，上市公司股价除权后将下降20%左右，一些公司的股价甚至低于净资产，上市公司的收购价值将得到显着提高。二、上市公司反收购的法律现状我国《公司法》和《证券法》已经为上市公司反收购奠定了立法基础，但是对于目标公司采取反收购措施的内容和监管部门采取的监管措施并未明确。对反收购策略做出明确限制性规定的只有2006年5月新修订的《上市公司收购管理办法》。该《办法》第6条和第7条分别对收购人和被收购公司实际控制人提出了严格规定。第33条规定，收购人做出提示性公告后至要约收购完成前，被收购公司除继续从事正常的经营活动或者执行股东大会已经做出的决议外，未经股东大会批准，被收购公司董事会不得通过处置公司资产、对外投资、调整公司主要业务、担保、贷款等方式，对公司的资产、负债、权益或者经营成果造成重大影响。但是，上述《办法》只明令禁止了“收购人做出提示性公告后”，被收购公司董事会不得采取的对抗性反收购策略，没有对一些预防性反收购策略的董事会行为做出规制，因此，比较而言防御性反收购策略仍有较大的操作空间。三、上市公司的反收购策略根据反收购行为实施的阶段不同，可以把反收购大致分成两类：预防性策略和对抗性性策略。预防性反收购是指目标公司在发生收购以前，主要通过在公司章程中设计一些条款使收购方控制公司的收购难度增加，或通过公司财务安排增加收购方的收购成本的反收购行为。对抗性反收购行为则是敌意收购已经产生后才采取的补救性措施，主要通过降低自身公司的吸引力，或增大对方收购成本等方式达到阻碍收购的目的。预防性策略1.董事轮换制。这种反收购策略的做法是，在公司章程中规定，每年只能更换三分之一的董事，这意味着即使收购者拥有公司绝对多数的股权，也难以获得目标公司董事会的控制权。由于这种反收购方法阻止了收购者在两年内获得公司的控制权，从而使收购者不可能马上改组目标公司。这样就降低了收购者的收购意向，并提高收购者获得财务支持的难度，但其弊端是只能推迟控制董事会的速度，不能最终阻止收购方控制公司。2.绝对多数条款。该策略的做法是，在公司章程中规定，公司的合并需要获得出席股东大会的股东绝对多数投赞成票，这个比例通常为80%。同时，对这一反收购条款的修改也需要绝对多数的股东同意才能生效。这样，敌意收购者如果要获得具有绝对多数条款公司的控制权，通常需要持有公司很大比例的股权，这在一定程度上增加了收购的成本和收购难度。新《公司法》第104条规定，股东大会做出修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议，以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议，必须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。因此，我国当前的《公司法》对公司特殊事项已经做出了超级多数表决权的规定，超级多数的比例高于三分之二是合法的。3.董事资格限制条款。董事资格限制是指规定董事的任职条件，非具备某些特定条件者不得担任公司董事。在收购发生以后，通过董事资格某些特定的条件来限制收购方进入董事会，从而阻止收购方取得公司控制权。董事是由上市公司股东大会选举产生，让什么资格的董事当选，代表了股东的意愿。因为股东要将经营决策权交予经营管理层，经营管理人员道德、资质的好坏将直接影响公司及股东的利益