股票市场“异常现象”的行为金融学分析.docx

股票市场“异常现象”的行为金融学分析摘要：运用传统金融学理论所讲述的各种分析方法已经无法解释证券市场的“异常现象”，所以，从上个世纪90年代开始，金融学家们试图另辟蹊径，将视角朝向引起股票等金融价格波动的投资者心理因素，即用行为金融学的观点来解释股票价格的波动。本文试运用行为金融学的基本观点，基于投资者的心理因素（尤其是非理性的心理现象）对股票市场的影响，来对我国股市波动的“异常现象”进行分析，最后提出了几点政策建议，以促进投资者的理性投资行为。关键词：股票市场异常现象行为金融学传统经济学的一个基本假设是经济人是完全理性的，他会评估将来不同结果的各种可能性，然后最大化其期望效用，做出自己的投资决策。基于效用价值论和完全理性假设的现代金融学，运用“均值―――方差”模型求得了完全理性投资者的效用边界，在Markowitz、Tobin、Modigliani&Miller、Sharpe、Lintner、Black&Scholes、Ross等人的深入的研究工作构建了相对完美的理论大厦。但随着研究的不断深入，尤其是证券市场的“异常现象”的提出，可以看出人的行为有悖于主观效用最大化原则，一些金融学家开始质疑现代金融理论对经济人完全理性的假设前提，同时将重视行为人心理活动的认知主义心理学运用到经济理论中。股票市场波动印证的并不是事件本身，而是人们对事件的反应，是数百万人对这些事件将会如何影响他们的未来的认识。换句话说，最重要的是，股票市场是由人组成的（BernardBaruch）。金融学家便引入了行为金融学的研究方法来解释金融市场上的“异常现象”。一、我国股票市场波动性的表现（一）从宏观角度来看笔者考查了1992－2004年我国沪深股市历年的股价综合指数的变动（数据来源见《2005年中国证券期货统计年鉴》），股价指数的走势难以按牛熊市来划分，时常发生暴涨暴跌的行情，熊市中常发生暴涨行情，牛市中常发生暴跌行情。至1996年初我国股市已完成了牛熊市交替的一个循环，其中1993年2月为牛市与熊市的一个转折点，1993年沪市最高指数达到1560点，而深市的最高指数1052点出现在1994年，均为这一阶段的波峰；1996－2001年，股市在总体上升的趋势中有小幅的波动；而在2001年沪深两市的股价综合指数的年涨跌幅度出现了负增长，分别为－20.8％与－17.4％，相对于2000年的51.5％与58.0％的涨幅发生了股市暴跌，我国股市已经出现了与国民经济增长严重背离的状况；至2004年沪深两市的股价综合指数的年涨跌幅度均仍为负数，即－15.1％与－16.4％。在2004年2月1日《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》出台后,指数随着信心开始上扬,市场出现了难得一见的向上行情,至4月7日达1783点,涨幅达34.6%。然而好景不长,4月17日德隆系分崩离析，大盘指数应声下落，9月13日收盘仅为1260点，跌幅近30%。2004年12月7日中国证监会了《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》，这对于抑制大股东圈钱应有很大作用，是“大利好”的消息，但此后几天大盘也无激烈反应。从利空消息看，按标准金融学理论，央行加息应是很大的利空消息，但股市也无很明显的反响。这说明投资者对市场上的公开信息反映不足，其投资决策行为不能用传统的金融理论来解释。影响股市波动的因素是多方面的，但最重要的是，股票市场是由“人”组成的，只有充分研究投资者不同时期的心理因素（情绪）才可以理解股市的总体波动。（二）从微观角度来看我国股票的异常波动性笔者选取了*ST东海A&*ST东海B股票的异常波动现象为例：在2005年5月6日至11月4日期间，其日?K线在9月中旬达到了最高点，而后便急剧下跌。在海南大东海旅游中心股份有限公司董事会关于股票异常波动的公告中指出，其公司的股票出现交易异常波动，股票价格连续三个交易日达到涨幅限制，但公司主业经营情况正常，基本面没有发生重大变化。依据行为金融学的理论，“异常现象”是指无法用现行的理性资产定价模型予以充分说明的稳定的金融市场上的统计现象，或称“程式化现实”（stylizedfacts）。股票市场上的“异常现象”可以从三个方面来归类：一类涉及“总量股票市场”，包括两种主要“谜团”：股票市场溢价谜团（EquityPremiumPuzzle），股票市场波动性谜团（VolatilityPuzzle）；二类是股票市场可预测性谜团（Pre?鄄dictabilityPuzzle）；三类涉及各种不同类型的股票的“异常现象”。这里所考查的是“股票市场波动性谜团”，即股票实际价格的波动无法用红利变化、实际利率变化和跨期边际替代率变化等理性因素完全加以解释。二、股票价格波动性谜团的行为解释(一)行为金融学家基于“小数定理偏差”的解释“小数定理偏差”（Law