上海证券市场流动性研究.pdf

後旦大学上海证券市场流动性研究硕{j学位论文Y95350t,姓系：管理学院企业管理(金融工程方向)徐幼华劳兰瑁教授完成日期：院专业；名：指导教师：2006年4月28日学校代码：学号：03202512210246
图表索引表2．4：ETF发行前、建仓期和上市期之间的均值异方差检验结果⋯⋯⋯⋯⋯22表2．5：相对买卖价差、股票价格、交易量和波动率等因素之间的相关性⋯⋯23表2．6：相对买卖价差、股票价格、交易量和波动率等描述性统计⋯⋯⋯⋯一24图2-3：报价深度周内分布⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．1表2|2：相对买卖价差日内分布⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．⋯．19表2．3：上证50ETF上市前后的市场流动性指标⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯22图3．2：大宗买入交易前lO笔和后10交易的累计收益⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯37表3．8：大宗交易前后交易规模的变化⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯44图2．1流动性的三方面特性⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯lO表2．1：相对买卖价差周内分布⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯一17图2．2：相对买卖价差周内分布⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．17图2．4：相对买卖价差日内分布⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯19图2．5：价格波动率的日内分布⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．21表2．7：相对买卖价差直接回归模型估计结果⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯25表2．8：相对买卖价差逐步回归模型估计结果⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯26图3．1：大宗交易市场冲击及其分解⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．28表3．1：大宗交易基本信息⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．34表3．2：大宗买入交易前后每笔超额收益⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．36表3．3：大宗卖出交易前后每笔超额收益⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．38图3_3：大宗卖出交易前10笔和后10交易的累计收益⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯39表3．4：大宗买入和卖出交易的市场冲击及其分解⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯+41表3．5：小规模、中等规模和大规模大宗买入交易的市场冲击⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯42表3．6：小规模、中等规模和大规模大宗卖出交易的市场冲击⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯42表3．7：大宗交易的交易规模与市场冲击之间的相关系数⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯43图3．4：大宗交易前后相对买卖价差的变化⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．44复旦大学硕士学位论文上海证券市场流动性研究8
上海证券市场流动性研究捅要证券市场作为金融市场的一个重要组成部分，必须达到流动性、有效性、稳定性和透明性四大目标，而流动性在其中居于核心地位。充分流动的市场既有利于促进其它目标的实现，也是其它目标实现的结果。流动性己经被认为是市场行为的一个重要决定因素，因此证券市场流动性的研究长期以来～直是现代金融领域研究的主要问题之一。国外在流动性这一领域的研究基本上是基于报价驱动市场，而我国沪深证券市场是指令驱动的市场。本文基于上证50指数样本股自2004年9月到2005年9月间的每笔交易数据，用相对买卖价差等流动性指标来刻画和分析上海证券市场流动性特征，发现股票相对买卖价差呈显著的“L”型周内模式和日内模式，并且受股票价格、波动率等因素的显著影响。同时本文还分析了上证50ETF对股票流动性的影响，发现ETF的发行上市活跃了股票的交易，股票日平均交易量和交易笔数较ETF发行前显著增加，但买卖差价显著扩大。许多理论和实证研究均表明大宗交易往往和私有信息联系在一起，本文基于信息对大宗交易对股票价格的影响进行分析，发现大宗交易存在显著的市场冲击，而且不同买卖方向的大宗交易的市场冲击呈现不同的特点：大宗买入比大宗卖出具有更大的持久冲击；大宗买入的市场冲击和持久冲击与交易规模相关，大宗卖出则不存在显著的相关性。大宗交易到来之前，私有信息就开始释放，伴随着交易量的放大、买卖差价的扩大，股票价格也开始发生显著变化；交易后私有信息继续影响市场，买卖差价和交易量继续放大，股票价格也随之变化。同时相比大宗买入交易，大宗卖出交易所含的信息较少，而且释放的速度也较快。关键词：指令驱动市场买卖价差大宗交易市场冲击中图分类号：F830．91复旦大学硕士学位论文
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