债务融资、债务重组与上市公司治理研究.docx

债务重组对公司治理的效应分析*本文研究领域为金融学领域—基于中国上市公司的实证分析黄新飞、张娜（中山大学岭南学院、暨南大学金融系）【摘要】本文建立债务重组对于公司治理结构的影响机制的理论模型结果发现：由于债务重组会增加虚假的破产信息和道德风险问题债务重组并不一定带来企业的经营绩效的改善。并且利用2003年-2005年中国2003年宣布债务重组公报的38家上市公司数据采用SPSS的筛选变量分析法建立虚拟变量来研究债务重组对上市公司治理水平的影响。实证结果显示我国上市公司的债务重组并没有有效改善公司的治理效应。关键词：债务重组；道德风险；公司治理ResearchonCorporateGovernanceofDebtRrenegotiation—BasedonEmpiricalAnalysisonChina’sListedCompaniesAbstract：Thisarticlesetupatheorymodelofinfluencemechanismofcorporategovernancebydebtrenegotiation.Theresultswasthatdebtrenegotiationdidn’talwaysimprovecompany’smanageperformancebecausedebtrenegotiationincreasedfalsebankruptcyinformationandproducedmoralhazardproblem.Accordingtodatabetween2003and2005of38Chinalistedcompaniesdeclareddebtrenegotiationbulletinin2003thisarticleusedvariablefilteranalyticalmethodonSPSSandsetupdummyvariabletostudytheinfluenceofdebtrenegotiationonlistedcompanies’corporategovernance.TheconclusionwasthatChina’slistedcompanies’debtrenegotiationdidn’timprovecorporategovernanceefficiently.KeyWords:DebtRenegotiation；MoralHazard；CorporateGovernance一、引言随着金融市场的不断发展如何安排融资结构以改善企业的公司治理效应日益成为理论界和实物界的核心问题之一。许多经济学家对此展开了大量研究和实证分析形成了不同的融资理论和公司治理理论。一方面在理论上国内外学者有关股权融资与公司治理效应的研究已经非常成熟。但是作为融资的重要方式——债务融资却没有得到足够的重视这一点在我国尤为突出；另一方面在实践上债务融资主要包括发行债券和银行贷款等。发达国家的债券市场比较发达发行债券不会稀释公司原有股东的股权所以该融资方式受到公司股东的推崇。实际上相对于股东而言债权人可以更好地监督公司项目选择的正确性对项目投资的参与程度较深从而可以减少公司投融资方面决策的失误提高公司的价值（Diamond1991；Besanko、Kanatas1993；Holmstrom、Tirole1997)。然而这一结论对于中国的实践恰恰相反债务融资非但没有改善企业的公司治理效应反而恶化了公司治理效应增加了公司的代理成本。国外关于债务融资与公司治理的文献主要从三个角度进行分析：首先是激励理论与公司治理主要研究不同的债务融资方式与企业经营者行为之间的关系。主要代表有代理成本理论（Jensen、Meckling1976）随着债务水平的提高经理承担的股权代理成本减少股东承担的代理成本增加企业破产风险也会增加从而约束经营管理者的行为而且债务要求用现金偿付将减少经理可用于享受其个人私利的“自由资金”（Jensen、Meckling1976）。、担保理论（Grossman、Hart1982）假定经理股票所有权是可以忽略不计的破产对经理来说成本很高即破产可能使经理的声誉受到损害或者经理不再对公司具有控制权那么债务的增加会使破产的可能性变大因而能够激励经理努力工作减少偷懒和在职消费的问题（Grossman、Hart1982）。、债务缓和理论（Harris、Raviv1990）债务可以使债权人在现金流量不佳时有权强迫企业停业清算较高的