可转换债券的结构特点与无套利定价模型.docx

导言
可转换债券是一种极其复杂的信用衍生产品。除了一般的债权以外，它还包含着很多的期权，包括转股权、回售权、赎回权和转股价调低权。条款的复杂性决定了可转债定价的复杂性。其定价方法主要是依据布莱克一斯科尔斯期权定价公式。费雪·布莱克(Fisher.Black)和迈伦·休斯(MyronS.Scholes)提出著名的以他们的名字命名的定价公式，即布莱克一斯科尔斯期权定价公式(Black-ScholesOptionPricingModel)。1975年期权交易商开始使用这一公式，通过设计特别的计算机程序进行运算，为期权定价并规避风险。目前，世界成千上万的投资者和交易商每天都用这一公式进行股票期权定价，并用于计算可转换债券等复杂的金融衍生工具，该公式无论在理论上还是实践上都为金融衍生市场发展提供了有力的工具。可转换公司债券是在国际资本市场风行数十年的金融产品，而目前在我国资本市场上尚属新颖而相对陌生的筹资工具。对比配股和增发两种融资方式，可转换债券具有融资成本低、集资力度大、偿债压力小、股本扩张适度和可溢价转股等多项优势，作为除配股和增发以外可用来筹集资金的第三种方式，很受上市公司的欢迎。然而国际市场的经验表明，对于包括可转换债券在内的各种复杂衍生证券，只有市场参与者普遍认同其定价分析方法，该衍生证券才能在市场上蓬勃发展，正是基于这一考虑，我选定了可转换债券定价理论作为我的论文研究方向。
可转换债券定价理论属于金融产品定价理论中的一个重要部分，其历史源远流长，学者们早在1900年就己开始研究，包括萨缪尔森等人都进行过不懈的努力，金融产品定价理论中居主要地位的有内在价值决定论、价格决定论、资本资产定价模型、因素模型、套利定价模型，这些理论都曾被某种程度的用来指导可转换债券定价，但效果均不理想。由于可转换债券含有期权，直到1973年以前，学者们基本上都采用这样的方法，即先确定到期日期权的预期价值，再通过贴现倒推出发行时期权的价值。这种方法在理论上能够严格定义，但在实践中它很难，或根本不可能被计算出。布莱克、休斯和默顿的贡献就在于成功地解决了这一难题，他们发现，进行期权定价不需要任何风险补偿，这并不是说风险补偿不存在，而是期权价格中己经包含了这一部分。1973年布莱克和休斯提出Black-Scholes公式，这一成果是在与默顿密切合作的情况下取得的，默顿在同年发表的一篇论文中推出同样的公式，并作了推广。此后，Black-Scholes公式在国外实践中也得到了广泛运用，被用于指导复杂的金融衍生产品的定价，也成为了可转换债券定价理论中的核心部分。1977年布莱南·薛瓦茨(Brennan-Schwartz)率先运用期权理论来分析可转换债券的定价问题，他在以后几年里的连续发表多篇文章，为可转换债券定价奠定了实质基础，在投资银行界得到了广泛应用，对于各种创新可转换债券的推出起到了极其重要的作用。目前国内关于该理论的研究，一个突出的方面是运用高深的数学知识来深化对该理论的数值分析。如河南师范大学数学系教授肖庆宪在复旦大学管理学院读博士生时撰写了《衍生证券的定价理论数值分析》；马俊海刘风琴撰写了《基于主成分思想的金融衍生证券定价伪蒙特卡罗模拟改进技术》。在中国证券市场中，上市公司也罢，投资者也罢，对可转换债券的认识往往停留于将其作为一种再融资渠道的认识之上，而较少有人把可转换债券的出现和发展视做中国证券市场上的一种金融产品创新。这样一种特殊的情况，加上可转换债券本身在中国产生，尤其是被市场接受的时间很短，在客观上就使得中国证券市场各类主体对其本质及特性了解不深。因此，从可转换债券的概念及其特性着眼，进而对可转换债券在中国的产生与发展作一介绍仍很有必要。
本论文以国际市场上通用且行之有效的可转换债券定价理论的组成及思想发展为线索，重点介绍了获诺贝尔经济学奖的Black-Scholes定价公式的基本内容及其在可转换债券定价中的运用，联系中国可转换债券市场实践，从实证分析的角度，对沪深两市现有的可转换债券进行了独立定价计算，并将计算出的数值与实际市场价格进行了对比分析，探讨和研究该理论对中国实际交易品种定价的实践指导意义，并提出自己对于发展中国可转换，债券市场的粗浅看法，在博采众家之言的同时提出一些自己经过思考的观点与见解，力争从总体上把握问题的同时写出深度。

摘要
可转换债券在金融衍生市场的出现，不仅为金融衍生市场增添了新的金融工具，而且为金融融资开辟了新的途径。但继而要解决的就是新的衍生工具的定价问题。可转换债券是一种极其复杂的信用衍生产品。除了一般的债权以外，它还包含着很多的期权，包括转股权、回售权、赎回权和转股价调低权。条款的复杂性决定了可转债定价的复杂性。布莱克一斯科尔斯期权定价模型是现代金融领域最重要和影响最大的理论之一，并成功地为可转换债券进行了