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华中科技大学

硕士学位论文

投资者情绪及其对IPO抑价影响的实证研究

姓名：王军亮

申请学位级别：硕士

专业：企业管理

指导教师：夏新平

20080430

华中科技大学硕士学位论文

摘要

IPO抑价作为现代金融学研究的十大谜团之一，近几十年来备受学者们的关注，
学术界曾从首次公开发行（IPO）参与主体的信息不对称与中国市场特殊制度安排等
方面出发，对IPO抑价现象提出了大量的理论假说，同时，随着行为金融理论的逐
步完善，很多心理学和经济学研究表明，金融市场上普遍存在的投资者情绪是影响
IPO抑价的重要因素。
本文引入行为金融学理论，构造了更为完备的投资者情绪指标体系，其中财务
类投资者情绪指标包括封闭式基金折价、上市首日换手率和市值账面价值比。调查
类投资者情绪指标包括消费者预期指数和央视看盘指数，通过实证研究，我们考察
了相对于传统金融学的信息不对称理论和中国市场特殊制度安排假说而言，投资者
情绪假说能否更好地解释中国资本市场上长期存在的IPO抑价现象。并且通过实证
研究将财务类指标和调查类指标两类投资者情绪指标进行比较，分析了财务类指标
与调查类指标在解释IPO抑价时的表现差异。
通过对中国沪深A股市场上1999年-2007年期间进行IPO的733家公司进行实
证检验，我们发现，相对于传统金融学的信息不对称理论和中国市场特殊制度安排
假说而言，投资者情绪假说能够更好地解释中国IPO抑价现象。在我们构造的五个
投资者情绪指标中，首日换手率、市值账面价值比、消费者预期指数与IPO抑价显
著正相关。另外，对于整个样本而言，财务类指标与调查类指标同时都具有比较显
著的解释力，但是通过比较两类指标的标准化回归系数后发现，财务类指标的解释

力要整体强于调查类指标的解释力。

关键词：行为金融;首次公开发行;抑价;投资者情绪

I

华中科技大学硕士学位论文

Abstract

Asystematicincreasefromtheofferpricetothefirst-dayclosingpricehasbeen
documentedforinitialpublicofferings,thisphenomenonisusuallycalledIPO
underpricing.Arangeoftheoreticalexplanations,whicharenotmutuallyexclusive,has
beenadvancedtoexplainwhyownersofacompanywouldrationallysellsharesto
outsidersforlessthantheapparentmaximumpriceachievable.
Basedonthetheoryofbehaviorfinance,thispaperhasconstructedameasuresystem
forinvestorsentimentwhichincludesfinancialmeasuresandsurveymeasures,where
financialmeasuresareclosed-endfunddiscount,initialturnoverrateandmarket-to-book
ratio,surveymeasuresareconsumerexpectationindexandCCTVboardindex.Andwe
empiricallyexaminetheeffectofinvestorsentimentonIPOunderpricingusingalarge
IPOdataset.
WiththeIPOdatasetcoveringtheperiod1999-2007andcontainingallinitiallistings
ofAstockontheStockExchangeinChina,thispaperhasimportantfindingsonthe
followingtwoaspects:First,whenweexaminetheeffectofinvestorsentimentonIPO
underpricing,weconstructedameasuresystemforinvestorsentimentwhichincludes
financialmeasuresandsurveymeasures,weuseaverylargedataset（dividedintotwo
stages）,wecomparetheeffectsfrominvestorsentimentwiththosefromasymmetrically
distributedinform