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2202006年第60期(总第2020期)

通胀预期下的外汇储备投资机会选择

中国社科院财贸所田晓林

近年来,由于我国外汇储备的高速增长,已(2006)估计,我国外汇的投资收益率可能不低
经引起了政府决策部门、学术界和市场的广泛关于国内证券投资的一般水平。这些讨论必将对
心。学术界更是对人们普遍关心的外汇储备增改善我国外汇储备管理作出有益的推动。
长的原因、合意储备量和外汇储备带来的人民币一、国际货币体系的背景及对资产价
升值等问题进行了深入的分析。其中结果不乏格的潜在影响
真知灼见者。如王元龙(2005)认为,我国外汇第二次世界大战结束后,美元逐渐成为国际
储备规模持续高速增长的状况引起了学术界和货币合作体系中的盟主。由于高额铸币税的
政府决策部门的重视。高速增长的储备资产的利益,美国通过政治、军事维持美元在全球经济
正面意义是标志着我国在国际投资环境中具有中的主导地位,在国际贸易结算中,以美元计价
很强的投资信心。李扬(2005)认为,我国应付的交易额占70%。据估计,在非美国本土流通
对外经济关系的复杂局面的实力大为增加。另的美元数量总计超过10000亿美元。由于美元
一方面,快速增长的外汇储备也带来了人们对其发行实际上不存在国际货币合作体系的约束,因
反面作用的思考。如何德旭(2005)、徐志峰此美元的发行,尤其是最终流向海外的发行,是美
(2005)、庞皎明(2005)等认为,应当重视快速增元继续保持美元霸主地位的重要内在驱动力,也
长的外汇中的热钱可能带来的不稳定和危是美国经常项目赤字的一个重要原因,更是美元
害。余永定(2005)认为,我国外汇储备超过发行泛滥,美元在世界范围内存在贬值潜力的最
10000亿美元后,将面临巨大的风险,一旦美元主要的原因。美元的发行机制界定了其通货膨
贬值,我国的储备资产将损失严重。李扬胀不可避免。事实正是如此,独立战争以来,美
(2005)同时认为,汇率改革必须与人民币利率国的通货膨胀在1971年之后不到11年时间,批
改革同步,以疏解货币政策压力。管涛(2005)发物价指数上涨了157%。1812年战争(1811~
则认为,我国大量的外汇储备的一个原因是我国1814年)为44%,南北战争(1861~1864年)为
产业结构失衡造成的,一方面我国国内金融资源118%,第一次世界大战(1913~1920年)为
低效浪费,另外对外负债长期增长。而宋国青121%,第二次世界大战(1939~1948年)为
(2005)则认为我国外汇储备有利于美元利率与108%,而在1952~1971年的二十年里,美国批
我国进口商品的价格指数之间的缺口为我国外发物价指数上涨不到30%。可见,美国历史上
汇储备的实际资金成本,因而我国外汇储备近年最严重的通货膨胀发生在1971年脱离金本位制
来损失巨大。徐承明(2003)的研究对我国外汇之后的十年里。
储备的投资收益进行了分析。李扬、余维彬当前,欧元已经同美元和日元一样,成为世
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界主要货币之一。由于大多数主要货币之间已25%,2000~2005年间M2年增长率分别为
经执行浮动汇率制,各主要货币区的经济竞争所126%,133%,199%,196%,155%和
导致的货币竞争可能更加剧烈。由于各主要货169%,年平均数为163%,仍屡屡超出央行
币之间的汇率、货币供应协调相当困难。从长期年初制定的货币供应增长计划。尽管我国为冲
看,各国为应付国内经济的短期问题,经常采取销外汇占款压力发行了巨额的央行票据,但是
的应急措施是以扩大货币供应量为主要特征的票据同样有存差性质,商业银行对票据的持有
扩张性货币政策。这种短期的经济困难包括应最后还会形成对央行的最后贷款人的利息收入
付失业、经济衰退、扶植居民收入失衡等,此外还诉求。从总体和长期看,我国仍然有通货膨胀
有很多从历史看的突发事件,如战争、自然灾害的隐忧。无论何种经济制度,通货膨胀对于资
等。几乎可以概括地讲,自从放弃金本位以来,产价格的影响是难以避免的。
各国中央银行可能已经卷入了一场增发货币的二、股票长期投资价值的历史经验
竞争,为各国和各区域间的货币动荡引起的金融历史经验表明,股票是应对经济波动包括币
危机留下了隐患。正如索罗斯所言:金融危机值波动的首选。沃顿商学院的JeremySiegel在
对世界金融市场体系的中心地带和周边地带的∀股票的长期投资价值#中的统计显示,美国股
影响差别迥异。当一次经济崩溃把国际金融市票在自1800~1997年近二百年中,收益率远远
场卷入危机的时候,我们必须采取行动来保护国超过债券、短期国债和黄金。投资者自1800年
际金融市场。这种行动给了位于系统中心的国投资1美元于股票(一个