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股指期货非对称套利交易策略

南华期货研究所王兆先

摘要

常规套利所存在的问题促使市场发展出各种概念的套利策略，但这些新发展
的策略仍然存在一些问题，尤其是新的套利策略中，原来常规期现套利的无风险

特点消失了，例如，所谓的Alpha策略并不能保证组合资产一定具有Alpha收益，
而现货组合又非复制指数，不能保证在期货合约到期时期现基差必然收敛，因此

有可能套利失败，遇到较大风险。
本报告给出了一种短期风险有限，长期几乎没有风险的非对称套利策略。非
对称套利策略在较长的时间段内，也就是等待指数选择出趋势的方向后，是无风

险的。风险集中在建仓初期，如果沪深300指数没有下跌到预期要求获得完全风
险对冲的点位期间，期货的盈利无法完全对冲掉现货资产的风险，但这个浮动的
风险状态是短期的，并有在长期情况下盈利的预期，因此投资者的整个资产不会

出现实质性的亏损。

关键词：套利期现套利股指期货非对称套利金字塔策略

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第一章引言

1.1期待中的套利盛宴

历史往往重演，市场的走势如此，股指期货套利的机会也是如此。但历史不
会简单重演，在当今资讯如此发达，电子交易越来越便捷、人们知识水平普遍提
高的背景下，日本股指期货发展历史上曾经出现的期现套利的机会很难在中国重
现。这里，我们指的是能够为大机构带来无风险收益的机会，而不是理论上的机

会。
日本股指期货发展历史上的诱人的套利机会的出现，是因为股指期货发展初
期人们对套利知识的缺乏，以及日本本国一些不利政策约束所导致的。这样的套
利盛宴不可能在今天重新上演。在今天全新的时代背景下，机构投资者需要新的
低风险套利策略或低风险投机策略，谁能够创新地发展出一种新的低风险套利策

略，谁就将赢得市场。
1.2市场容量与套利空间

研究显示，股指期货市场上所存在的套利空间，是与市场的容量负相关的。
在市场容量小的情况下，出现较大的套利空间的可能性是存在的，但一旦市场发
展起来，随着市场规模的扩大，套利的空间也会逐渐压缩。无论何种情况，市场

最终能够实现的套利收益其实变化不大。
在市场发展初期，小资金可能会通过套利获得较高的收益率，但规模资金则
无法获得这样的无风险收益率，因为市场的容量不能够承受大资金的介入。而在
市场发展起来后，随着套利空间的缩小，套利收益率大幅下降，使得小资金渐渐
退出，大资金随之介入，但由于套利空间被大大压缩，规模资金套利的收益率是

很低的，对大部分机构投资者并不具有吸引力。
1.3研究目的

在厌恶风险的投资者和风险投资者之间，其实还存在庞大的风险承受能力较
高的投资者，这些投资者愿意承担一定的风险，但期望获得与该风险对应的投资

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回报。具体地说，这类投资者期望获得这样的投资机会，其可能获得的收益率介
于无风险期现套利收益率和股票二级市场指数收益率之间。但目前市场上并无这
样的投资品种，因此，有必要研究新的低风险套利策略和套利产品，服务于这类

机构投资者。
本报告的研究目的，是论证非对称套利策略的可行性，并通过虚拟场景的模
拟交易来演示非对称套利交易的低风险和高收益特征，从而推动非对称套利策略
的发展。本报告所研究的非对称套利策略也能够用于股指期货和商品期货的套期

保值。

第二章常规套利交易

2.1套利原理

套期图利简称套利，也叫价差交易，指在买入或者卖出某种期货合约的同时，
卖出或者买入相关的另一种期货合约，并在某个时间同时将两种期货合约平仓的
交易方式。套利最突出的特点是风险较小，收益相对稳定，套利在本质上是一种
投机，但是与一般单方向的投机交易相比，风险较低，因为影响期货市场和现货
市场价格变化的因素存在差异性，而这种差异性往往导致价格失真，套利正是利
用期货市场中有关价格失真的机会，并预测所出现的价格失真会最终消失，从中

套取利润，因此套利的风险是有限的。
在进行套利交易时，交易者注意的是合约之间的相互价格关系，而不是绝对
价格水平，如果价差变动方向与当初的预期一致，交易者即可从两个合约的价格
变动关系中获利。套利交易与普通投机交易的区别主要体现在两个方面：第一、
普通投机交易只是利用单一期货合约价格的上下波动赚取利润，而套利是利用不
同的两个期货合约彼此之间的相对价格差异套取利润。普通投机者关心和研究的
是单一合约的涨跌，而套利者关心和研究的则是不同合约之间的价差；第二、普
通投机交易在一段时间内只作买或卖，而套利则是在同一时间买入并卖出不同的

期货合约，同时持有多头和空头头寸。
2.2.常规套利策略

上述套利原理的定义，是传统套利原理的表述。显然，除了股指期货的期现

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套利因为现金交割制度保证期现价格收敛外，基于传