IPO市场中风险投资家策略的演化博弈分析.pdf

第15卷第2期管理科学学报Vol．15No．2
2012年2月JOURNALOFMANAGEMENTSCIENCESINCHINAFeb．2012

IPO市场中风险投资家策略的演化博弈分析①

郑君君1，韩笑1，邹祖绪1，范文涛2
(1．武汉大学经济与管理学院，武汉430072;
2．中国科学院武汉物理与数学所，武汉430071)

摘要:在IPO市场中，由于风险投资家和外部投资者之间存在事前信息不对称，导致风险资本
退出过程中普遍存在逆向选择问题，而声誉的激励效应和监督机制的惩罚效应可以减轻和规
避此类问题．运用演化博弈理论与方法，研究了具有有限理性的不同类型风险投资家与外部投
资者之间策略选择的互动机制，探讨了声誉的激励效应和监督机制的惩罚效应对不同风险投
资家的有效性，及其如何引导和制约风险投资家的策略选择，并给出了相关建议，为解决风险
投资中的逆向选择问题提供了理论依据．
关键词:逆向选择;演化博弈;复制动态方程
中图分类号:F224．9文献标识码:A文章编号:1007－9807(2012)02－0072－11

0引言项目质量无法确定时，只能根据市场情况对所有
项目给出平均价格期望，而这一价格水平不能为
当风险企业运作相对成熟时，风险投资家将优秀风险项目所接受，势必导致风险投资市场上
，，
会退出所投资的风险企业．风险资本退出主要有优秀风险项目退出留下来的是劣质风险项目为
，
4种方式:首次公开发行(initialpublicoffering，简了解决此问题引入了信息甄别机制通过考察风
称IPO)、兼并与收购、回购和清算．其中IPO是最险企业家资历以及投资建议书的水平等信号来识
［2］
常见的风险投资退出方式．在IPO时期，风险资本别风险企业家及项目的真实类型．Chan等针对
的退出交易主要涉及两方主体:风险投资家(ven-风险企业家能力的不确定性且随着项目的不断进
turecapitalist，简称VC)和外部投资者．由于外部行价值信息会越来越多地得以揭示这一事实提出
投资者缺少必要的信息和相关的专业知识，在评了风险投资家与风险企业家之间的两期代理模
价VC所投资的风险企业时面临着严重的信息不型，认为随着项目的进展，企业家能力信息不断得
对称问题，而风险投资家则相对拥有更多关于风以揭露从而决定第2阶段风险项目的控制主体．
险企业的信息，其可能利用自身的信息优势而采Gompers［3］通过对美国795家获得风险投资的企
取损害外部投资者利益的行为，这样就导致了逆业进行实证研究发现，风险投资机构对企业平均
向选择问题．进行两阶段的投资能够在一定程度上克服逆向选
国内外学者关于风险投资领域的逆向选择问择及道德风险问题，这一发现也证明了Chan的结
［］
题展开了大量的研究并取得了丰富的成果．Amit论．Bergemann和Hege4通过扩展Chan的两期
等［1］认为当风险投资者对风险企业家的能力和代理模型提出了更为一般的动态代理模型，认为

①收稿日期:2010－07－12;修订日期:2011－03－08．
基金项目:国家自然科学基金资助项目(71071120)．
作者简介:郑君君(1966—)，女，湖北松滋人，博士，教授．Email:[e-mail]
第2期郑君君等:IPO市场中风险投资家策略的演化博弈分析—73—

风险项目控制权的动态分配能够作为甄别风险企态地分析讨论声誉的激励效应和监督机制的运用
业家的手段，有效地避免逆向选择的发生．国内学对风险投资家和外部投资者策略选择的影响，进
者曾勇等［5］综述了国内外关于风险投资领域的而找出影响策略选择的关键因素，从而有效地解
合约订立及治理机制的研究成果，指出风险投资决风险投资退出过程中的逆向选择问题．
家通过阶段性的风险资本投入以及合约订立能够
较为有效地缓解其与风险企业家之间的委托代理1背景简介及基本假设
冲突．刘长贤等［6］研究了代理人的生产成本为非
对称信息的情况下，委托人如何设计最优合约来由于IPO市场中的信息不对称，外部投资者
引诱代理人真实地汇报自己的成本信息的问题．无法了解到风险企业的真实质量而遭受到逆向选
结果表明:委托人的事前信念会影响到最优合约择的困扰．对于风险投资家来说，通过声誉向外部
的参数配置;委托人的信息缺失会使其遭受一定投资者传递信号可以使自身收益得到提高，并使
的损失，而低成本类型的代理人将能获得额外的投资更加高效，能够在一定程度上减轻逆向选择
信息租金．袁锋等［7］构建了风险企业技术声誉信问题．
号传递模型，并在此模型框架下研究分离精炼贝假设在IPO市场上存在两种风险投资家:有
叶斯均衡，得出了技术声誉能够作为风险企业能声誉的和无声誉的VC．同时，市场上还存在两种
力的评价信号从而规避因逆向选择引发的