PCB行业研究报告：成本压力已过_需求高景气带动业绩估值修复.docx

PCB行业研究报告：成本压力已过_需求高景气带动业绩估值修复一、PCB行业概况:周期+成长属性的赛道印制电路板(PCB)是电子产品的关键电子互联件，被誉为“电子产品之母”。由于PCB行业下游应用领域广泛，且经济成长状况反应当地终端产品需求强弱，因此PCB受宏观经济周期性波动以及电子信息产业发展影响较大，PCB产值增速与全球GDP成长率间呈现高度正向相关。根据国际货币基金组织IMF(2021/10)预测，2021年全球经济将成长5.9%，PCB产业有望顺周期强劲成长。PCB市场规模不断扩大，正形成新一轮增长态势。全球PCB行业共经历过四个增长周期，1980-1990年为发展初期，电子电器设备需求全面开花—家用电器、军用装备，民用通讯等带动市场增长；1993-2000年受益于台式计算机的升级而快速增长；2002-2008年的主要由功能手机和笔记本电脑民用化普及引领PCB增长；2010-2014年核心驱动力是3G、4G通信技术发展带来的基站以及iphone4的问世开启智能手机的快速放量。目前，我们正处于第五轮增长周期中，主要由5G带来云计算以及物联网等技术变革，助力5G基站、通信设备以及新能源车的增长。据Prismark预测，2020-25年CAGR预计为5.8%，到2025年将达863亿美元。PCB板块自2021年三季报后修复反弹，PE估值仍处于历史低位。2019年PCB行业受5G拉动由周期向成长切换，PCB厂商业绩估值双升。2020上半年随着疫情逐渐得到控制，汽车电动化、智能化引领PCB新一轮增长，PCB产值逐步恢复。2020下半年由于：1)铜价、树脂等原材料价格上升，覆铜板涨价，PCB厂商成本提升；2)受2020上半年5G基站积极拉货、疫情和贸易摩擦的影响，2020下半年5G基站建设不及预期；3)疫情致海外需求下滑，同时外汇剧烈波动带来汇兑损失，据统计，A股上市公司中PCB厂商整体海外营收占比约56%，对盈利能力产生了明显侵蚀。因此(申万)PCB行业指数自2020年7月高点(2020/7/13收盘价6002.8)至2021年低点(2021/5/21收盘价3412.87)回调近43%，PCB厂商业绩和估值都相应承压。从2021近半年的相对收益看，由于PCB板块成本压力有望逐步减缓、下游需求稳步复苏，2021/6/14-2021/11/14电子板块和沪深300区间涨幅分别为22.26%和-0.42%，印制电路板块涨幅23.22%，跑赢大盘，目前整体估值仍处相对低位。二、PCB上游涨价影响几何2.1覆铜板受原材料影响涨幅明显覆铜板(CopperCladLaminate)是制作PCB的核心材料，起导电、绝缘、支撑等功能，对于PCB产品的性能至关重要，占PCB总成本的30%，直接材料约占PCB总成本的60%。根据机械刚性，覆铜板可分为刚性覆铜板、挠性覆铜板和特殊覆铜板(金属、陶瓷等)。根据增强材料和树脂品种的不同，刚性覆铜板又可分为玻纤布基板(FR-4)、纸基覆铜板(XPC、FR-1、FR-2)、复合基板(CEM-1、CEM-2)等。其中，FR-4是目前PCB制造中用量最大、应用最广的产品，约占全球CCL产值的58.5%。铜箔约占覆铜板生产成本的42%。覆铜板主要是将增强材料浸以树脂粘结剂，在一面或双面覆以铜箔，最后经热压而成板状材料。增强材料主要包括纤维素纸、电子玻璃纤维纺织布、电子玻璃纤维纸等，赋予覆铜板一定的机械强度。增强材料与粘结剂组成覆铜板的绝缘基体，带给覆铜板电子电气、机械、化学等性能；铜箔能使得最后制成的印制电路板形成导电线路。结合南亚新材、超华科技等公司的原材料采购情况，覆铜板生产成本中铜箔最高约为42%；其次是树脂占比为26%；玻纤布约占19%。在厚覆铜板中树脂、玻纤布占成本的比重相较薄板有所提高。2.1.1铜箔：价格高位震荡，铜矿供应偏紧格局有望逐步缓解铜箔直接和间接占PCB总成本的22%。铜箔行业通行“铜价+加工费”的定价模式，一部分是PCB铜箔的主要原材料——阴极铜，对应更上游的即期铜价格，另一部分是加工费。其中，铜的采购成本约占铜箔总成本的77%，为铜箔价格的主要影响因素。1）铜价疫情冲击下，供给、货币、需求共同推动铜价上涨。2020下半年，由于全球货币保持宽松政策，美元低位运行，铜的金融属性得到强化，避险资金流入，推高了资产的价格。随着疫苗的加速推广，投资者对全球经济复苏的预期有所提高，同时中国铜消费呈现淡季不淡趋势。但铜主产国智利、秘鲁等地疫情反复铜矿产量回升缓慢，外加海运紧张影响短期铜矿供应，在供应偏紧、需求回升等多重因素影响下，铜价大幅上涨，2021年6月LME铜均值为9632美元/吨，同比+67%。LME铜库存较低，短期高位震荡。2021年，LME铜价在9月份短期回调后10月中旬创新高突破11000大