资产证券化交易技术.doc

资产证券化交易技术资产证券化的核心交易技术一言以蔽之就是现金流分析和重组。从表面上看，资产证券化似乎是以资产为支撑，但实际上却是以资产未来所能产生的现金流为支撑的，也即资产证券化系以可预见的被证券化资产也即支持资产未来现金流为支撑在资本市场发行证券以进行融资。换言之，资产证券化方式下的融资，被“证券化”的不是资产本身，而是资产所产生的现金流，这是资产证券化的本质，也是资产证券化不同于其它融资方式的精髓所在。因此，资产证券化的过程实质就是被证券化资产未来现金流的分割与重组过程；各种现金流分析与重组的手段和工具也由此构成资产证券化交易的核心技术。资产证券化的运作紧密围绕支持资产未来现金流的分割和重组这个中心而进行。一般地，支持资产现金流重组目标可通过以下几条途径实现：eq\o\ac(○,1)在满足支持资产同质性要求的前提下最大程度地实现资产来源的多元化，避免资产池现金流因资产池内资产单一化程度高而波动过大，提高支持资产收入现金流的可预见性；eq\o\ac(○,2)合理分割与分配资产池现金流，构造不同到期日的证券品种以与支持资产收入现金流的实现情况相匹配；对交易实施一系列信用提高手段和措施，提高证券信用；eq\o\ac(○,3)风险源于不确定性，应尽力减少交易中存在的各种不确定性，通过将支持资产固有风险分割重组为不同性质和不同级别的“衍生风险”以控制和减少交易风险总量，降低投资者的价格补偿要求，减轻流动性压力；等等。为确保现金流重组目标实现，在交易过程中一般都要使用“破产隔离”和“信用增级”的特色交易技术，该两项技术也是资产证券化的基本技术。证券化交易的破产隔离包括两方面的含义。首先是资产支持证券的发行、存续和清偿与支持资产原始权益人也即资产发起人的经营状况无关，即便资产发起人破产或因其它原因被清算，对资产支持证券也不能有任何影响。其次是当证券化产品为债权凭证类资产支持证券时，证券发行人也即SPV自身应为一免于破产的主体，更不能被随意解散清算，以确保证券安全。破产隔离确保支持资产的独立存在，是对交易进行现金流重组的基础。证券化交易的信用增级是指利用证券化交易自身所产生的部分现金流来实现对资产支持证券的自我担保或由发起人或SPV以外的第三方也即通常所称的信用支持机构对资产支持证券提供担保或对SPV提供资金支持，从而确保证券的偿付，减少证券投资风险。通过信用增级，资产支持证券的信用级别得到提升，增加证券对投资者的吸引力，并使得资产发起人不论其自身整体信用级别如何都有可能获得高信用级别的融资渠道而且大大地节省融资成本。正是由于采用了信用增级技术，资产证券化才得以成为那些在证券市场无法通过常规手段进行融资的企业（信用级别低或规模小或非上市公司）可以利用的另类全新融资方式。（一）证券化交易与资产发起人的破产隔离将全部交易与融资人也即资产发起人的破产风险隔离开来是资产证券化的内在要求，也是资产证券化区别于其它融资手段或工具的一个非常重要的方面。在资产证券化交易中，资产支持证券的风险只与支持资产本身相关，其信用等级仅取决于支持资产质量及其外部信用增级措施的支持力度，因此，只要支持资产质量并未恶化，即便融资者也即资产发起人整体经营状况不佳，资信下降甚或破产，其风险也不会“传染”给证券投资者，投资者对证券的投资安全仍能得到保证。换言之，资产支持证券的信用不受资产发起人的信用等级的变化的影响。反之，若因支持资产质量恶化或外部信用支持措施弱化等原因而导致资产支持证券的信用等级下降，证券投资者也不能要求证券化交易发起人对此负责。因此，证券化交易风险与资产发起人的风险无关。资产支持证券的信用和资产发起人的资信相分离，二者的等级可以不一致。而保证资产支持证券与资产发起人风险相隔离目标实现的根本途径就是支持资产产权被发起人转移给SPV。支持资产产权向SPV的转移可采取两种方式：一为资产发起人将支持资产销售给SPV；二是发起人将支持资产信托转移给SPV。在资产产权信托转移方式下，SPV往往是一信托组织，也即SPT或基金型SPV。发起人一旦将支持资产销售或信托转移给SPV，则不再与支持资产有任何的产权联系，即使日后资产发起人经营情况恶化甚至破产，其风险也不可能波及到已被转移的支持资产并影响到证券投资者。支持资产的信托或真实销售在资产发起人与证券化交易之间构筑了一道坚实的破产“防火墙”。一.法律对支持资产产权转移的认定一般而言，发起人向SPV出售或信托转移支持资产时，只要双方意思表示真实，在没有非法目的，不恶意串通损害第三人利益，不违反法律、行政法规的强制性规定，不损害社会公共利益的前提下达成一致协议并且履行了必要的法律程序或手续（假如法律或行政法规有要求的话），即可认为支持资产产权转移合法有效，受