中国股票市场泡沫问题浅析.doc

中国股票市场泡沫问题浅析1股市泡沫的概念所谓“泡沫”，通俗的理解应该是在一定时期内某交易对象的价格高出其内在的价值部分的一种现象。在《新帕尔格雷夫货币与金融大辞典》（1992）中，泡沫指在一个连续金融运作过程中，一种或一系列得资产价格的突然上升，随着最初的价格上升产生对远期价格继续上升的预期，从而吸引新的买者，总的来看在整个过程中，投机者感兴趣的是买卖资产获得的收益，而不是资产本身的用途及其盈利能力[1]。各国对泡沫定义尚未形成一致的意见，但各种不同的关于泡沫的表述却存在很多共性方面，这些共同点基本可以反映出泡沫的本质特征。泡沫存在泡沫载体资产(简称泡沫资产)，且载体可在交易中增值；泡沫资产常具有较低的供给弹性，当较短时期内存在迅速增加的需求压力时，供给难以足够灵活地变动来平衡需求增长；泡沫资产受制于经济基本面因素，具有内在价值;但内在价值通常不能直接观测到，需要根据各种经济基本面因素采用一定的方法进行估计推断；泡沫资产价格围绕内在价值上下波动，泡沫资产价格对其内在价值出现大幅度偏离时泡沫产生，泡沫运行的最终结果是破灭，但泡沫破灭产生的经济后果不必然相同[2]。2股市泡沫形成的基础条件2.1股市泡沫形成的物质性基础条件虚拟经济的不断发展是股市泡沫形成的物质性基础条件。虚拟经济一般是相对于实体经济(RealEconomy)而言的。国内外学者对虚拟经济的概念并未取得一致认识。关于虚拟经济的种种争论姑且不论，从各类对虚拟经济的定义看，每个定义都有一定的合理性，都在一定程度上揭示了虚拟经济的本质。尽管定义角度不同，但都有共同之处，即虚拟经济是在实体经济基础上产生而且以虚拟资本为载体。因此，可以认为，虚拟经济以虚拟资本运动为主体，是虚拟资本增长及其活动范围不断扩大导致经济虚拟化程度不断加深的动态变化过程。虚拟经济的起点是虚拟资本，经济不断虚拟化是虚拟资本不断膨胀，信用规模不断扩大的必然结果。虚拟经济交易往往具有比较明显的投机属性，一般不参与新增价值的创造过程，对交易各方而言，仅仅只是进行了财富的再分配(罗良清，2009)。虚拟资本规模的不断扩大致使虚拟经济与实体经济最终分离，虚拟经济逐渐摆脱实际生产过程的束缚，形成不同于实体经济运行的经济运行模式(许红梅，2009)。2.2股市泡沫形成的制度性基础股票市场泡沫的产生总是根植于某些制度之中，这些制度为泡沫生成和演变提供了孕育的土壤。以下将制度性基础条件区分为货币创造内生制度条件和金融创新引起制度变迁条件。（1）货币创造的内生性对股市泡沫的影响，内生货币创造的理论可追溯到约翰.劳尔，他关于建立银行信用货币体系的思想对后来的内生货币创造理论有着重要影响。凯恩斯在《就业、利息和货币通论》中认为货币供给是由中央银行控制的外生变量，但剑桥学派并不完全赞同他的观点，以罗宾逊、卡尔多等人为代表，他们认为货币供应量并不完全取决于中央银行的意志，信用货币供给会内生地对受期望决定的银行信贷需求做出反应，这也正是内生货币创造理论的主要观点。卡尔多在《货币主义的惩罚》中指出，中央银行作为最后贷款人，其保证金融部门最后偿付能力的基本职能使其不能拒绝“提交给他的合法票据”的贴现，在中央银行利率确定的情况下，货币需求能创造自己的供给。货币供给内生创造机制而言，在竞争性的金融领域中，金融体系内部竞争日益加剧，一方面，商业银行通过存贷关系不断满足贷款需求的过程创造出存款货币，导致货币供应量的增加，形成金融市场到实体经济的信贷资金流;同时，社会公众可选择的资产持有形式日益多样化且相互替代性不断增强，投资者的资产偏好及可获得的投资机会对商业银行的资产与负债规模产生了很大的影响，其他非银行金融机构通过投融资活动增加提高了信用创造能力。从上面的分析可以看到，在货币内生性供应的条件下，股票价格的上涨过程中，在一定范围内存在着股票价格和货币供应量之间的互相强化关系。一般地，当货币供应量增加时，利率下调使得买卖股票能获得的更大收益吸引着众多投资者开始买卖股票，股价不断上涨过程中，就会出现投资者实现定期或其他储蓄存款和活期之间的转换。另一方面，股票价格的上涨往往伴随着股票市场交易量的增加，交易量的扩张又会进一步带动股票吸引力提升，满足或完成这些不断增长的交易需要相应的货币来保证，对货币的这种需求借助市场微观主体的行为调整，通过内生货币机制创造出自己的供给，既是推动股价不断上涨的力量基础，也提供了孕育泡沫的土壤。金融创新对股市泡沫的影响，金融经济学领域的创新理论可以说源于20世纪初JosephSchumPeter的创新理论。1912年他在《经济发展理论》一书中，首次提出了创新理论。他认为，创新就是建立一种新的函数，把一种前所未有的生产要素和生产条件的新组合引入生产体系。市场参与主体通