我国A股市场IPO抑价问题研究.docx

摘要对于为什么中国A股上市公司的IPO抑价率都非常高，现有的趋势研究认为，这是因为较低的IPO发行价格。本文以中国资本市场的发展全貌，来研究中国A股市场IPO抑价发行的机制和原则。具体来讲：IPO抑价可能是较高或较低的股票发行价格造成的，但也可能在新股上市交易首日由于过度反应或反应迟钝引起。1简介首次公开发行(IPO)抑价现象指的新上市股票在上市第一天的收盘价高于发行价,投资者可以获得超额认购(异常返回)的现象。IPO抑价现象已经在全世界的股票市场存在多年，尤其是中国。那么为什么中国A股上市公司第一天的交易价格要远高于发行价呢？针对IPO抑价的现有研究主要聚焦于IPO的定价，然后用反推的方法得出股票较低的IPO发行价造成了IPO抑价这样的结论。但是我们认为这样的解释很难讲得通，因为“较高的IPO抑价由较低的发行价导致”有一定的逻辑矛盾。较低的发行价格可能不是较高的IPO抑价的原因。因为，如果股票市场的势头不好，较低的发行价不一定会导致高的抑价率。然而，在一个良好的市场环境下，即使一个公司的股票发行价格定得很高，它的IPO抑价率仍然会很高。因此，为了研究中国A股股市的IPO抑价率，我们不仅要关注IPO的发行价格，还要研究它上市首日的交易价格。只有将这两个视角相结合，才能得出综合性的结论，因此本文会在这一部分进行深入研究。自20世纪90年代开始，中国A股市场建立之后发展迅速。然而，由于历史较短、发展水平较低和投资者心理对中国金融市场的影响，在A股市场存在并快速传播着很多非理性现象，比如投资者过度投机和不稳定的心理评估。由于行为金融学的原理就是将心理学原理——尤其是行为科学——整合进金融学，因此借其通过微小的个人行为来阐述、研究和预测资本市场的现象和问题十分明智，而且能够得出心理和社会方面对个人行为的影响因素。下面我们将介绍行为金融学的概念来研究中国A股市场的IPO抑价问题。2探索中国A股市场的IPO抑价行为根据行为金融学的概念，我们认为尽管在A股股市有很多因素影响IPO抑价率，但是它们的效用是一致的：多方面的因素对投资者心理变化起着不同的推动作用，最终导致投资者作出对IPO价值的基本判断，因此带动了IPO抑价。为了方便分析，我们假定某股票IPO的基本价值是V，发行价是P0，IPO当天交易价值为P1，对投资者心理变化产生影响的因素为S（投资者的悲观情绪产生负面影响，这时的S是消极的，所以dP1/dS<0，dP0/dS<0；投资者的乐观情绪产生正面影响，这时的S是积极的，所以dP1/dS>0，dP0/dS>0）。根据dP1/dS和dP0/dS有不同的象征值，我们理论上可以得出四个不同的组合，它们是：“dP1/dS>0,dP0/dS>0”,“dP1/dS>0,dP0/dS<0”,“dP1/dS<0,dP0/dS>0”和“dP1/dS<0,dP0/dS<0”。然后，我们对这些不同的组合进行一些简略分析。对“dP1/dS>0,dP0/dS>0”组的分析该组可以分成两个部分，一种是dP1/dS>dP0/dS>0，另一组是dP0/dS>dP1/dS>0。dP1/dS>dP0/dS>0的情形该情形表明，一级市场和二级市场的投资者被正面驱动，而二级市场的投资者会获得更多的正面驱动。这种现象导致了公司股票发行后被过分高估。同时，我们知道P1>P0>V，而且IPO首日交易形势会大好。IPO中国资本市场的IPO抑价问题大多是这样产生的。因为在公司发行股票之前，投资者有极少的渠道去了解上市公司，而且不能很精准地评估公司的价值；而且承销商实际上更希望股票发行价格高，因为会获得高佣金，因此它们对评估公司的真正价值缺乏动力。不仅如此，因为违规成本很低，为了成功发行股票，承销商们甚至联合作假。由于分销、市场环境和其他一些问题，尤其是配售比例、发行渠道、各种研报的价值分析和建议、良好市场环境的推动、供求的关系、投资者的“羊群效应”，还有其他的心理因素，使得投资者在股票发行首日有过激反应。因此P1和P0，尤其是P1的交易价格大大高于基础价值V。dP0/dS>dP1/dS>0的情形这表明一级市场和二级市场的投资者反应都是正面的，但是一级市场投资者比二级市场投资者获得了更高的正面效应。此时，我们可知P0>P1>V。这样IPO首日的形势会不好。通过对中国实际情况的实证分析，尽管这种情形很少出现，但是也是存在的。在1994年的后半年，厦门华侨电子股份有限公司（XOCECO）和青海三普药业股份有限公司(S&P)利用网上拍卖的方式来发行股票。由于“新股不败”的赚钱效应、投资者的“羊群效应”和其他的一些心理因素，投资者对厦华电子和青海三普产生