证券投资者行为的行为金融学研究.docx

证券投资者行为的行为金融学研究摘要:自从2002年行为金融学家Kahneman获得诺贝尔经济学奖以后国内对行为金融学的研究不断涌现。就当前我国证券投资者行为的行为金融学研究进行了总结分析并对行为金融学的研究作了展望。关键词:行为金融学;有限套利;羊群行为行为金融学(BehavioralFinance)是金融学的最新研究前沿它突破了传统金融学“理性人”、完全套利和EMH的假设从投资者的实际决策心理出发重新审视主宰金融市场的人的因素对市场的影响使研究更接近实际。该理论在上世纪80至90年代得到迅速的发展。行为金融学家美国普林斯顿大学的Kahneman获得2002年度的诺贝尔经济学奖从而使得这一理论受到全球金融界的关注。国外行为金融学的发展引起我国学者的高度重视1999年北京大学刘力教授在《经济科学》第三期发表的《行为金融理论对效率市场假说的挑战》一文是我国最早系统介绍行为金融理论的文章。2002年行为金融学被诺贝尔经济学奖的肯定后国内掀起了行为金融学介绍和研究的热潮。2003年11月29日在南京大学举办了全国首次行为金融学与资本市场学术研讨会将国内行为金融学的研究推向了高潮。1对投资者的心理研究金晓斌、唐利民(2000)统计分析显示在影响股市异常波动的因素中政策性因素是最重要的因素其影响远大于市场因素、扩容因素、消息因素和其他因素。孙培源、施东晖(2002)通过对1992-2002年初上海股市52次异常波动的分析表明由政策性因素引起的异常波动达30次之多而且当月出台的政策对该月的股价波动具有显着的影响直接影响投资者入市的意愿和交投的活跃程度中国个体证券投资者存在政策依赖性偏差。利好政策的颁布导致在相当长的交易周期内投资者交易频率明显上升加剧了投资者的过度自信倾向而利空政策出台却导致在较长的交易周期内投资者的交易频率大幅度下降表现出较强的过度恐惧心理。这种强烈的“政策依赖”倾向是中国证券市场有中国特色的一种现象。张华庆(2003)认为中国证券投资者的行为有明显的过度反应的倾向而深层次的根源是投资者的种种心理偏差其结果将导致市场会对信息或政策的反应超过应有的幅度加剧了市场的波动性导致市场风险的放大。这些心理偏差包括过度自信、过度乐观、赌博心理、暴富心理、从众心理以及过度恐惧心理。2对投资者有限套利行为的研究现代金融理论普遍认为当金融资产的价格存在误定时众多的“理性套利者”就会在相应低估的资产上“做多”而在高估的资产上“做空”不但可以最终消除价格误定而且可以获得无风险利润从而使市场保持有效性。应该说套利机制是金融市场的重要机制套利行为的存在具有“价值发现”的功能它推动着资产价格向基本价值的回归。但是中国的证券市场有以下特征:信息的获得是有成本的;信息的传递存在时间与空间上的差异交易者并不能同时获取信息;交易者的行为是存在着差异的并非都是理性的;交易者所持有的信息是不对称的。因此机构投资者凭借优势往往扮演着理性套利者的角色而个人投资者却因先天不足沦为噪声交易者。张华庆(2003)认为在中国证券市场中当理性套利者进行套利时不仅要面对基础性因素变动的风险还要面对噪声交易者非理性预期变动的风险。在噪声交易者的影响下不但理性套利者的收益将受到影响甚至会导致越来越多的基金经理放弃原来奉行的成长型或价值型投资理念在某种程度上蜕化为“追逐热点、短线运作”的投资方式。3对投资者羊群行为的研究“羊群行为”(HerdingBehavior)是信息连锁反应导致的一种行为方式当个体依据其它行为主体的行为而选择采取类似的行为时就会产生“羊群行为”。换而言之当“羊群行为”产生时个体趋向于一致行动即所谓的“赶潮流(Bandwagon)”这时个人往往放弃自己所掌握的信息和信号而附和他人的行为虽然他们所掌握的信息和信号按理性分析可能显示他们应采取另外一种完全不同的行为。宋军、吴冲锋(2001)使用个股收益率的分散度指标使用市场公开的价格数据对于我国证券市场的羊群行为进行了实证研究。结果发现我国证券市场的羊群行为程度高于美国证券市场的羊群行为程度在市场收益率极低时的羊群行为程度远远高于在市场收益率极高时的羊群行为程度这个结果可以用期望理论中决策者对于损失、收益的不同态度来解释。孙培源、施东晖(2002)根据资本资产定价模型(CAPM)建立了较为灵敏的检验羊群行为的回归模型并据此对我国股市进行了实证检验。结果表明:在政策干预频繁和信息不对称的严重的市场环境下我国股市存在一定程度的羊群行为并导致系统风险在总风险中占有较大比例。从投资运作层面来看羊群行为将削弱组合投资分散风险的效果特别是在市场发生大幅度涨跌时通过多元化投资分散风险的