中国股票上市首日定价影响因素的实证研究_以上海股票市场A股为例.pdf

中国股票上市首日定价

‘
影响因素的实证研究
—以上海股票市场股为例

胡志强

内容提要本文较系统地研究了国内外关于上市首日定价的文献以及影响定价的因素,按流通盘大
小选取三组上市公司样本,考察了上证综合指数、发行价、每股税后利润以及流通盘大小与上市首日收
盘价的相关关系分析,建立了这四个解释变量与收盘价的回归方程,并从不同的方面对模型进行了检
验,确信模型具有很高的可信度。研究结果表明,解释变量对三组样本的影响各不相同,并呈现一定的
规律性,这些证据支持了首日定价的部分经验假设。本文还对上海股票市场股为例进行了实证研究。
关键词股票首日定价回归分析

一,引言
对上市公司来说,首次公开发行后的第一个交易日的表现无疑是公司的重大事件,由于没有以前的交易记录,
加上有限的财务信息,对于该公司上市首日定价简称,下同表现的观点存在着巨大的分歧与不确定性。有一
些公司存在着高的而另一些公司存在着相对低的,它的高低直接影响着一级市场上投资者的申购收益率,
也影响着该股票二级市场的长期表现,决定着是否能够获得一个较高的长期回报,,

,,。

和等的研究表明,对于定价的不确定性会造成短期的价值高估和长期的不良表现。
特别地,确定了早期市场指标对长期表现的预见力。己」认为,的价格由“看高该新发行的股票投资优
势而把这些新发行的股票加入自己的投资组合中”的乐观投资者决定,随着公司更多信息、的出现,价格开始自由浮动
到基本价值。尽管提出了上述观点,但没有发现直接证实假设的研究,难点集中在测量潜在投资者之
间信念的离散程度上,因此,很难区分影响定价的影响因素。
尽管如此,和还是研究了几个首日提示性因素对首日定价的影响首日首次交易报价差异、
第一次交易的时间以及上市首日大额成交大于股占首日总成交的比例,这些变量分别描述了不同的参与
者面临的不确定性。由于上述三个揭示性因素仅仅是上市首日的表现的统计结果,为了消除这种看法,进一步考虑
发行的规模、风险资本基金参与程度在所有不同规模的企业大企业与小企业的子样本中考虑揭示性

本文得到中国人民银行武汉分行金融重点研究项目资助。

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因素的强度讨论的市场融资规模、发行价、引资资本融资对首日定价的活跃程度。上述研究提供了一
个研究首日定价影响因素的启示。
在影响上市首日定价的模型中,模型是一个经典模型,主要是基于信息不对称的假设。
模型认为,不同的市场主体对可能影响价格的敏感信息、的获得能力是不同的,这点在首日定价中具有非常重要的
意义,因为公司的定价没有现成的市场交易价可供参考,一是他把投资者分成知情的和不知情的。不知情的投资
者不能确定公司的真实价值,但可以通过花费成本来获得这方面的信息,从而成为知情的投资者,这既可以体现在新
股发行中,也可以体现在上市首日定价中,对于知情的投资者,他们只有在新股发行价比公司真实价值低的时候才会
去申购新股,只有在七市首日定价低估时才会在上市首日买人,由干我国新股发行的中签者在上市首日都有一个
超额利润,因此,不确定性的焦点就在首日定价,为知情投资者与不知情投资者共同作用的结果。
我国学者王晋斌对新股中购超额报酬进行了测定,并对可能的原因进行了解释,并运用修正的模
型,选用年上市的只新股为样本,对我国的一级市场做了检验,发现考虑巾签率、申购成本以后,申购新股的

、
收益率高干无风险收益率。宋逢明梁洪峋研究了发行市盈率放开以后股市场的初始回报,发现影响初始
回报的主要因素来自二级市场,如股价总体水平和大盘指数的高低,行业平均市盈率,并且投资者在股票上市之初抛
售股票获利了结的愿望十分强烈。张琦、张永攀、王少敏就新股发行以及初始回报进行了分析,认为影响新股定价的

、、
因素为发行市盈率发行价发行数量以及发行与上市时二级市场的状况,显然他们认为这些因素是影响定价的
重要因素。又对年元月至年月不同行业上市的初始回报进行了实证分析,首日收盘价最高的为信息软件、
医药和电子元器件行业,最低的为冶金、水泥、交通以及农业,而制造业、传媒、商业等行业定价居中。但该模型只
考虑了发行价、收盘价以及首日上市涨幅的关系。
综上所述,国外的学者与国内的学者对上市首日定价的问题研究有如下两个特点国外研究上市首

、
日定价的影响因素与中国实际有所不同,比如首笔买卖差价、首笔交易时间首日交易大笔买卖占总交易量的比例
等。同时也有与中国类似的考虑因素如公司规模、流通股本、发行价的高低以及机构风险基金的参与程度。
国内的学者更多地从上市首日的回报率来研究上市首日定价问题,建立市首日回报率与影响因素之间的
模型,而不是上市首日定价与影响因素之间的模