电力行业投资策略报告书.docx

2009年电力行业报告2008年11月12日行业深度报告趋势向好估值合理中性维持评级核心观点:分析师电力需求增速放缓。我国经济发展面临着一个必要但伴随阵痛的调整过程。电力需求因经济调整而增速放缓电力需求弹性明显降低。电源投资收缩。我国发电产能充足加大电源投资的内因要求并不强烈国家仍会继续收紧电源投资。同时严峻的经营环境也制约了发电公司的投资规模。机组利用率仍有下行空间。虽然电源供给放缓能够在一定程度上抵消需求增速回落的影响但是2009年机组利用率仍将继续下行。煤炭供需紧张关系改善价格趋降。随着经济调整的深入我国煤炭供需紧张关系得到明显改善煤炭价格呈下降趋势。视煤价走势和社会承受能力分步调整电价。我国通胀压力减轻但经济下行风险增加。为减轻制造业压力保持经济增长政府一次性大幅上调电价的可能性很小。最有可能的情景是视煤价走势和社会承受能力分步调整电价。电力行业景气复苏。电力行业已经先于其他行业盈利能力见底并在逐步恢复中。推动行业复苏的主要因素是煤价下跌和电价上调。虽然需求放缓导致发电机组利用率降低但是电力行业盈利能力（ROE）变化对电价、煤价的敏感性远高于利用率。因此利用率的降低不会改变行业复苏趋势。趋势向好估值合理。在行业处于周期底部时我们更多的关注资产价值。通过观察PB-ROE估值矩阵我们认为国电电力、国投电力、华能国际、华电国际、深圳能源是相对价值较高的上市公司。电力行业盈利能力先于其他行业见底并回升因此从“趋势”角度看电力具有相对收益的投资机会。邹序元：[e-mail]：（8610）66568668相关研究1．行业动态研究：从区域煤价变化看电力投资机会08.11.052．行业动态研究：发电量增速明显下降煤炭价格短期回落08.08.073．行业简评：释放中报风险保持现金流是行业底线08.07.184．行业深度研究：价格管制放松度过最艰难的时刻08.06.245．行业简评：价格管制下对全社会进行补贴08.04.186．行业简评：电煤紧缺凸现能源供应瓶颈08.01.30需要关注的重点公司股票名称股票代码评级股价(元)目标价（元）PE（X）08-10EPSCAGRROE2009200820092010国电电力600795谨慎推荐5.615.70521.6521.7316.712.25%9.83%华能国际600011谨慎推荐6.327.67-25.7020.55-14.81%6.66%华电国际600027谨慎推荐3.213.60-19.8215.500.55%7.23%国投电力600886谨慎推荐7.418.0052.3017.1814.31-0.39%9.74%资料来源：中国银河证券研究所分析师简介邹序元电力行业分析师总监英国埃克塞特大学金融与投资专业硕士。2006年9月加入中国银河证券研究所负责电力行业研究。曾就职于湘财证券研究中心具有4年证券研究经验。投资概要：煤价下跌、电价上调推动行业景气复苏驱动因素、关键假设及主要预测：（1）电力需求放缓2008-2010年全社会用电量增速分别为9.3%、6.9%和6.6%复合增长率为7.6%。（2）电力产能增速放缓2008-2010年总装机容量分别达到77823万千瓦、83652万千瓦和89085万千瓦复合增长率为7.7%。机组利用率在2008至2010年间继续回落。（3）鉴于煤炭下游需求的持续走弱我们预计市场煤价格将从2008年9月价位上下跌30%。但是由于重点合同煤与市场煤有较大价差2008年合同煤价低于市场煤价的部分将在2009年获得一定补偿。我们预计重点合同煤价格在目前价位上上涨8%（其中神华和中煤的重点合同煤价格上涨10%）；综合两方面因素2009年标煤均价预计下降3%。（4）政府视煤价走势和社会承受能力分步调整电价2009年初（1月1日）将上调火电含税上网电价2.5分/千瓦时涨幅约6%。我们与市场不同的观点：市场担心电力需求增速大幅下降会导致机组利用率持续走低进而影响火电公司的盈利能力。我们认为现阶段火电机组的盈利能力（ROE）变化对电价、煤价的敏感性远高于机组利用率。因此利用率的降低不会改变行业盈利能力复苏趋势。行业估值与投资建议：在行业处于周期底部时我们更多的关注资产价值并根据公司各自的外延式增长潜力、资产盈利能力（ROE）情况给予不同的合理市净率倍数。通过观察PB-ROE估值矩阵国电电力、国投电力、华能国际、华电国际、深圳能源是相对价值较高的公司。电力行业趋势向好但估值合理维持“中性”的投资评级。重点公司价值提升的机会将来自于超预期的煤价下跌或电价上调。行业表现的催化剂：（1）电价上调是行业股价表现的催化剂。预计2009年初上调火电上网电价6%。（2）恰当的资产注入将提升重点公司价值。（3