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资本运营

中国上市公司资本结构影响因素实证研究

——基于沪市数据的分析

李晋山东财政学院会计学院

[摘要]我国资本市场尚不完善，资本结构的影响因素有很多。现有的对于资本结构影响因素的实证研究多是针
对一个影响因素的做出较深入的探讨，或是只关注企业内部的指标来进行研究。没有将企业的内部运营和盈利能力与资
本市场特征结合起来。本文采用实证研究方法来分析企业盈利能力、长短期增长机会以及资本市场的特征对企业融资的
影响。
[关键词]资本结构债务融资影响因素实证分析

一、引言有效性，对样本做如下处理:剔除2002年后新上市的公司；剔除
企业的资本结构受到多方面因素的影响。SheirdanTitman和金融业、房地产行业的公司；剔除ST，PT的公司；剔除数据缺损
RobertoWessels在《资本结构选择的影响因素》（1988）中归纳公司。最终满足要求的上市公司共325家作为研究样本。
出八大因素：资产担保价值、非负债类税率、企业成长性、专业3.变量说明
化程度、所属行业、企业规模、收入变异程度、盈利能力。国内变量说明表
学者黄庆堂、黄兰英(1997)认为,资本结构的影响因素主要包括:
行业因素、资本市场、主管信念和企业特征。
本文将用ROE和经营现金流量考察企业内部运营和盈利能
力；用Q值和成长性考察企业的长期和短期增长机会；用流通比
率来考察资本市场的特征。通过多元回归实证分析来验证企业债
务融资的因素。
二、文献回顾
关于ROE与资本结构。Myers(1998)的融资优序理论认为，公
司偏好内部融资，其次是债务融资，最后才会考虑股权融资。王4.研究假设。根据前述文献，并参考国内现状，提出下列有
娟和杨凤林（2002）认为上市公司的盈利能力与其资本结构正相待验证的假设：
关。陆正飞(1996)认为:负债率与收益率负相关,而且与企业所H1：经营现金流与资本结构存在负相关关系
有制结构及组织形式存在一定关系。H2：企业规模与资本结构存在正相关关系
关于企业成长性与资本结构。吕长江、韩慧博（2001）发现H3：Tobin’sQ值与资本结构存在负相关关系
公司的成长速度越快，负债率越高。陆正飞、辛宇（1998），吴H4：ROE与资本结构存在负相关关系
世农（2002）发现企业的成长性与其负债比率负相关，但是相关H5：企业成长性与资本结构存在正相关关系
关系不显著。洪锡熙、沈艺峰（2000）发现公司成长性不影响资H6：流通比率与资本结构存在负相关关系
本结构。根据以上假设，建立多元回归模型如下：
关于Tobin’sQ与资本结构。Smith和Watts(1992)、Barclay
和Smith(1995)等人证实了增长机会与财务杠杆显著负相关。Lang
其中，:误差值
（1994）发现，在经营绩效不佳（Tobin’sQ<1）的公司中，公
四、实证分析
司成长和资本结构间存在负相关。
1.相关分析。经营现金流、ROE、企业成长性和流通比率与资
关于股权结构与资本结构。HarrisandRaviv（1991）指出经
产负债率有较强的相关性。Q值、企业规模与资产负债率存在相
理可以通过改变负债水平来增加其股份。Strulz（1990）指出在经
关关系，但是没有通过显著性检验。相关系数矩阵可以看出，各
理拥有信息而股东则信息不对称的情形下，融资结构可以限制经
变量之间不存在共线性。
理随心所欲谋求自己的目标。
2.多元回归分析。为进一步研究各变量对资本结构的影响，
三、研究方法
进行多元回归分析。多元回归模型F值为99.694，显著水平为
1.研究设计。本文拟选择公布2002年～2004年度财务报告的
沪市上市公司为研究样本。采用最小二乘法进行多元回归分析来0.000，且，多元回归方程是有意义的。变量通过了
研究资本结构的影响因素，同时使用T检验和F检验来加以验证。T检验，在0.000水平显著，显著水平较高。最终得出的多元线
采用专业统计软件SPSS11.0进行分析。性回归方程为：
2.样本选择。数据来源于“证券之星”网站。为保证数据的

273《商场现代化》2007年9月（上旬刊）总第514期
资本运营

五、研究结论：
1．影响我国上市公司债务融资的主要因素为企业成长性、盈深化金融改革
利能力和经营现金流。Tobin’sQ、企业规模和流通比率没能进
入回归方程。所以假设2、假设3和假设6不成立。
2．企业成长性与资本结构呈显著正相关关系。这是因为在我拓展中小企业融资渠道
国,成长愈迅速的企业,对成长所需资金越渴求,但是目前在我国
国内股票融资有诸多限制的状况下,其越倾向于相对较易取得的
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负债融资,故企业的负债率就越高，也反映了目前中国国内的实
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际状况。
3．盈利能力与资本结构呈显著负相关