分析股票价格对投资的影响的实证.docx

分析股票价格对投资的影响的实证一、资产负债表效应的提出及含义众所周知托宾Q效应是资产价格包括股票价格影响企业投资的重要渠道。托宾Q效应是分析那些在股票市场上融资的企业在股票价格发生变化时投资如何变化但是企业除了在股票等资本市场上进行直接融资外还可以依靠企业内部现金流进行内部融资和从银行等金融机构获得贷款而进行间接融资因此研究股票价格对企业投资的影响还应考虑股票价格变化对企业内部融资和间接融资进而对投资的影响。股票价格的变化对企业内部融资的影响是间接的而且影响也不大所以理论界很少去讨论和研究这一问题。但是对于股票价格的变化对企业间接融资的影响却是理论界一直研究的热点问题即所谓的资产负债表效应。资产负债表效应又称净财富效应或金融加速子机制。对这一效应最全面的研究当属BernankeGertler&Gilchrist(1998)[1]的研究。资产负债表效应是指企业股票价格的变化会引起企业净值的变化由于企业从银行获得的贷款大部分是抵押贷款所以企业净值的变化会影响企业从银行获得抵押贷款的能力进而影响其利用间接融资进行投资的能力和愿望这种影响具有乘数效应因此又称为金融加速子机制另外这种影响是通过影响企业和银行的资产负债状况即净资产值而发生作用的因此也称为资产负债表效应①。二、资产负债表效应的作用机理(一)企业融资方式的选择企业进行投资所需的资金主要来自于两个方面:一是内部资金主要是企业的留存资金即企业的现金流它是企业的收入减去成本、税收及企业所有者收益后的差额;另一个是外部资金包括通过在股票等资本市场上进行直接融资获得的资金和从银行等金融机构进行间接融资获得的资金。企业在选择上述融资方式时主要依据的是成本收益法即哪种融资方式所带来的成本最小就选择哪种融资方式。在内部融资和外部融资之间尽管内部资金也有机会成本(一般是用市场利率计算的利息来衡量)但相对而言内部融资的成本或边际成本还是相对比较低的因此从理论上讲企业会优先选择内部融资方式。在直接融资和间接融资之间企业的选择相对比较复杂一般而言在市场主导型的国家直接融资要优于间接融资这是因为市场主导型国家的金融市场比较发达、完善居民参与度较高直接融资相对比较容易;在银行主导型国家间接融资要优于直接融资一方面因为这些国家的金融市场相对不发达居民参与度较低直接融资相对比较困难另一方面银行主导型国家的银行体系比较健全功能较为完备而且与企业已经建立起了较为密切的银企关系企业进行间接融资相对比较容易。从成本和收益的角度看企业会倾向于选择直接融资方式因为无论是发行股票还是债券其成本相对于银行的贷款利息而言还是比较低的而且也不会受到银行的监督和贷款配给的限制(当然直接融资也有很多缺点比如稀释所有权、融资风险相对比较大等)。尽管直接融资有许多方面优于间接融资但是对于那些无法通过直接融资获得足够资金进行投资的企业(比如一些小企业、非股份制企业等)而言间接融资就成为其唯一的选择。(二)银企之间信息非对称及其最优解决方案从银行的角度看资产的运用是其经营的重要方面也是其获得利润的重要源泉但是由于信贷市场信息的不对称银行作为资金的提供方无法或很难以较低的成本获得资金需求方即企业的资信状况因此在这样一种“柠檬市场”中银行在信息方面处于劣势。为了避免或减少因企业隐瞒真实的资信状况而产生的逆向选择问题和因企业违规使用信贷资金而产生的道德风险问题给银行造成的损失银行需要企业提供足够的担保品或抵押品否则银行可能会提高贷款利率或进行贷款配给。要求企业提供足够的担保品或抵押品不仅有利于解决银行和企业之间的信息不对称问题而且也有利于维护企业的利益因为对于那些主要依赖银行贷款进行投资的企业如果银行不采取抵押贷款势必要提高贷款利率或进行贷款配给这样就使得企业或者增加了间接融资成本或者无法获得足够的信贷资金从而影响其正常投资。因此实行抵押贷款或完全抵押贷款(即抵押物的净值大于或等于贷款金额)是符合银企双方共同利益的最优选择也是解决信贷市场由于信息不对称造成的逆向选择和道德风险的最佳方案。(三)股票价格的变化对企业借款能力的影响由于信贷市场存在信息不对称银行要求企业在借款时提供担保品或抵押品因此从某种程度上讲企业的借款能力是用企业能为银行提供担保品或抵押品的价值来衡量的。企业为银行提供的担保品或抵押品从理论上讲可以是企业的生产要素及其收益包括劳动要素和资本要素及其收益因此企业为银行提供的担保品或抵押品不仅包括企业的原材料、机器设备、厂房以及所持有的股票、债券等有价证券而且还包括企业的收益或利润即企业的现金流。也就是说企业为银行提供的担保品或抵押品应包括两部分:一部分是企业的现金流;另一部分是企业的资产