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我国外汇储备的成本、收益及其分布状况研究

李众敏

内容提要：本文在分析外汇储备的来源后，对我国外汇储备的成本、收益及部门分布进行了
测算，结果表明，外汇储备成本、收益分布非常不均，收益主要流入了外汇管理部门，而成本则由居
民和商业银行承担。如果考虑居民和商业银行承担的成本，我国外汇储备成本高达764．9亿美元／
年，相当于借入年利为7．2％的资产。最后。作者分析了高额外汇储备成本的挑战，并提出了相应的对
策，包括改善国际收支不平衡状况、加大人民币升值的幅度与速度、试点建立外汇基金等。
关键词：外汇储备成本收益部门分布

一
、问题的提出

在1982m2007年间，中国外汇储备规模从ll亿美元上升到了15282亿美元，年均增长
33．6％，尤其是在最近9年中，外汇储备增长了几乎10倍之多。早在外汇储备规模达到60O一
700亿美元时，国内理论界就开始予以关注，关注的焦点包括：
1．外汇储备迅速增长的原因。在强制结售汇制度下，外汇储备增长直接与国际收支顺差相
联系，因此，在分析外汇储备迅速增长的原因时，都要结合国际收支顺差进行分析(庄芮，2000；
李鸿飞，2004)。从已有的研究成果来看，理论界在这一问题上的看法日趋一致，认为导致中国
国际收支顺差与外汇储备迅速增长的因素包括：国内储蓄持续高于投资、人民币汇率低估、劳
动力密集型产品有较大的竞争优势等，除此之外，我国的出口促进和引资优惠政策都发挥了重
要的作用。
2．高额外汇储备的可持续性(余永定、覃东海，2006)。在这一研究专题中，理论界主要关注
两个问题：一是我国高额外汇储备是长期问题，还是短期问题；二是从宏观经济运行上看，我国
高额储备是否可持续。较为普遍的看法是：从高额外汇储备的成因看，我国高额外汇储备是长
期问题，很难在短期内调控，因为国际收支不平衡状况难以迅速改观。但是，从宏观经济运行的
要求看，高额外汇储备带来金融不稳定，并加重商业银行的放贷压力④，从这一点上看，我国高
额外汇储备不可持续，亟待改革。
3．外汇储备的成本与收益。在外汇储备居高不下的情况下，外汇储备的管理问题逐渐受到
了重视(夏斌，2006；谢茂拾、郭巧云，2006)，并针对性地提出应对高额外汇储备的短期措施。现
有研究认为，持有高额外汇储备每年都要付出巨大额的成本，因此提高外汇储备的收益率十分

作者简介：李众敏，博士，中国社会科学院世界经济与政治研究所助理研究员。
①中央银行进行冲销时，由商业银行以外汇资产购买央行票据，中央银行票据挤占了商业银行放贷资金，加大了商业银
行其他资产的盈利要求。

紧迫。与此相关的是关于各国外汇管理体制的研究(康欣、纬恩，2005；袁艺，2006)。
但是，从已有关于外汇储备成本一收益的研究看，还有些需要进一步完善和深化的地方：
第一，需要对外汇储备的来源深化分析。在“双顺差’格局下，外汇储备主要来源于经常项
目顺差和资本与金融项目顺差①，这两种来源的性质、成本、收益都截然不同。
第二，需要对支付成本(或获取收益)的主体进行深入的分析。在以往的研究中，往往笼统
地提出外汇储备的成本和收益，但是，却缺乏对支付成本(或获得收益)主体的分析，没有对货
币当局、商业银行、本地居民等不同主体予以分析。
因此，本文试图对上述两个问题进行探讨。具体结构安排如下：第二部分分析我国外汇储
备的来源与构成；第三部分分析我国外汇储备的成本和收益，尤其是要分析其在货币当局、商
业银行、本地居民等不同主体间的分布；第四部分分析我国高额外汇储备成本存在的挑战，并
提出可能的对策。

二、我国高额外汇储备的来源与构成

外汇储备是经常项目差额、资本与金融项目差额综合作用的结果，一国外汇储备的构成取
决于这两个项目的历史变化。根据国际收支平衡表可知：
ER1．一fCA+CAP+FJ△RE)(1)
如果不考虑“误差与遗漏’颂，令(1)式中的ER=0，并移项可得：
CA+CAP+FA=一ARE(2)
上述各式中：
ER表示误差与遗漏；CA表示经常项目差额；CAP表示资本项目差额；FA表示金融项目
差额：ARE表示储备资产变化。
需要注意的是，在国际收支平衡表下，储备资产表现为货币当局对居民部门的负债，因此
在国际收支平衡表中，储备资产的增加是记入借方的，为负值。为了理解方便，我们将(2)式写
成如下形式：
CA+CAP+FA=ANRE(3)
这里ANRE表示从货币当局角度核算的储备资产变化量，正值表示储备资产增加，负值
表示减少。考虑到外汇储备在我国储备资产中占有的绝对地位，同时，也为了便于分析，笔者在
下面的分析中假设储备资产等同于外汇储备。因此，(3)式可以进一步调整为：
CA+CFA=／kFE(4)
式中CFA表示资本与金融项目差额，AFE表示外汇储备的变化，正值表示一国