股指期货与现货市场的关系研究.pdf

2009年第7期缍南偶N0．7．2009
总第248期HAINANFINANCESeri81No．248

股指笪月货与现货市场的荚系研究

蔡向辉
(复旦大学经济学院，上海200433)

摘要：本文从市场结构、交易执行效率和市场信息传播三个方面．由浅入深地展开了期现货市场关系的梳理和
分析。股指期货市场的出现，一是使得原本现货市场单轨运行的市场结构变为了期现货市场双轨运行的新结构，增加
了市场稳定性；二是依托期货交易方式的独特机制。大大提高了交易执行效率；三是期货价格也因此包含了更多内
容，促进了市场信息的传播与扩散。同时，股指期货的独特设计使得其非常适合在危机条件下充分发挥功能，是一个
重要的风险管理工具，已经成为现代资本市场的重要组成部分和基础性的内在稳定机制。
关键词：股指期货市场；现货市场；风险管理；交易机制；信息传播
中图分类号：F830．91文献标识码：A文章编号：1003—9031(2009)07—0049—05

此次金融危机中股指期货市场的表现再次证明．如出现股指期货市场之后，投资者可以通过卖出股指
果说现货市场的主要功能是融资和定价．那么股指期货期货完成套期保值交易来对冲现货头寸风险，这可以进

等衍生品市场的主要功能则是风险管理。管理的风险正一步健全避险机制。其结果，一是提高了投资者长期持股
是现货市场的风险。因为股指期货等金融期货原本就是意愿，避免了现货市场上的频繁买卖。提高了市场的交易
出于风险管理的目的，将商品期货的经验成功移植到金稳定性：二是将现货市场的敞口风险转移到了期货市场，
融领域的成果。尽管股指期货已经成为全球使用最广泛、即通过套期保值交易，将自身原本的现货头寸风险转移
效果最显著的风险管理工具之一，但目前在我国仍存在给了期货对手方．在风险不能根本消除的前提下优化了
对于期现货市场关系进而股指期货功能作用的误解和疑风险的结构配置，从而将风险从不愿承担者转移到了愿
惑。本文希望通过梳理有关研究结果，进一步厘清期现意承担者，提高了市场风险承担结构的稳定性①：三是使
货市场关系，进而深化对于股指期货功能作用的认识。得现货市场抛压得到了有效的分流，由股指期货市场进

一
、股指期货成功复制现货交易，双轨结构增加了市行承接，避免现货市场出现更大的跌幅，拓展了风险释放
场稳定性渠道，这种效果在危机状况下的极端行情中表现得更为
股指期货的定价由现货指数价格决定，在到期日存显著，2008年金融海啸中全球祭出“禁空令”的初衷就在
在强制收敛，因此股指期货交易实际上复制了指数现货于此②。总的来看，股指期货不能避免危机的发生，不能改
交易，股指期货市场成为了现货市场的“影子市场”。影子变市场的根本走势．但是。如果没有股指期货的稳定运行
市场的出现，使得原本单轨市场结构变为双轨结构．可以和充分发挥功能，股市跌幅可能更大、跌势可能更凶，后
增强市场稳定性。两条腿比一条腿走路要更加稳定．通果可能更加严重。正如雍志强(2008)所指出，此次金融海
过这个高度复制、严格管理、有效运转的“影子市场”．可
①期货市场上，除了套期保值者外，还有大量的投机及套
以实现对现货市场风险的分割、转移和化解．实现管理现
利交易者，他们更愿意承担交易中的风险。作为对手方，为套保
货市场风险、服务现货市场发展的最终目的。交易者提供了流动性。
(一)现货市场的风险有了转嫁的媒介和疏通的渠道~2oo8年，美国、英国等多个市场推出“禁空令”，限制甚至
收稿日期：2o09—04一l5禁止股票卖空尤其是裸卖空行为。除了裸卖空潜在的违约风险
作者简介：蔡向辉(1978一)，男，辽宁沈阳人，复旦大学经济学院外，主要是担心卖空对市场的打压加剧跌势．使得原本脆弱的
博士研究生．现供职于中国金融期货交易所研发部。市场产生不必要的恐慌。
缮南、荔2009年第7期

啸中，股指期货“有助于减缓美国股市的崩盘式下跌”①。价差的降低。同时，Kuserk和Locke(1994)发现纽约证
杨再斌(2008)统计了30个市场自美国次级贷危机爆发券交易所的交易量因为芝加哥商品交易所的临时性关
以来的最大跌幅，结果表明22个已经推出股指期货国家闭而萎缩，而且下降幅度超过了指数套利的影响，也证明
股票现货平均跌幅为46．9l％，8个没有推出股指期货国期货市场对活跃现货市场的重要性。四是增加了市场的
家现货指数平均跌幅高达63．15％，巴西、墨西哥、印度、有效性。期货产品的引入，拓展了原本只有股票债券产
马来西亚、泰国5个新兴市场现货指数跌幅仅为47．1％。品的资本市场的有效边界，即在风险一定的情况下提高
他也由此认为，“此次危机中，有股指期货的市场，现货市了潜在收益，或在收益一定的情况下降低了对应的风险
场的波动幅度要远远小于没有股指期货的市场”②。程度，有效地增进