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沪深300指数期货套利应用

罗利

摘要：和套期保值一样，套利是股指期货重要的交易策略之一，它的意义不仅在于可以强
化市场有效性，可以增加市场流动性，也有利于使扭曲的价格关系恢复到正常水平。股指期货套
利主要分为期现套利、跨期套利。本文在详细介绍了股指期货理论定价的基础上，分析了中国金
融交易所仿真合约价格与沪深300指数现货价格间的套利机会，并探讨了关于股指期货套利头寸
提前平仓的问题，最后针对指数现货构建和红利分发问题对套利的影响进行了总结。
关键词：股指期货期现套利跨期套利牛市套利熊市套利

国务院已于2009年1月8日原则上同意推出股指期货，紧接着在1月12日，中国证监会批复同意开
展股指期货交易。自2006年9月中国金融期货交易所在上海设立至今，市场各方为股指期货顺利推出做
了大量的准备工作，股指期货的推出，将加强我国资本市场基础性制度建设，丰富证券交易方式，完善市场
功能。

一
、股指期货及沪深300股指期货简介

股指期货是从股市交易中衍生出来的一种新的交易方式，股指期货交易合约的标的物是股票价格指
数。自1982年2月美国堪萨斯期货交易所推出全球最早的股指期货合约——价值线综合平均指数(Value
LineIndex)合约后，股指期货就受到了市场的广泛关注，据不完全统计，目前全球股指期货的年成交额已经
突破了2O万亿美元，很多国家股指期货的交易规模已经同股票现货的交易规模相当。股指期货之所以受
到市场的热捧，主要原因是它为投资者提供了一种另类的风险管理工具，根据现代证券组合理论，投资组合
虽然能够很大程度上降低非系统风险，但对市场发生的系统性风险却无能为力，正是为了避免和减少系统
性风险，人们从商品期货的套期保值功能中受到启发，开发设计出了股指期货。
国内即将上市交易的股指期货，将以沪深300指数为标的，沪深300指数是从上海和深圳证券市场中
选取的300只A股作为样本编制而成的成份股指数。国内的股指期货之所以选用沪深300指数为标的，主
要原因是因为该指数样本覆盖了沪深市场六成左右的市值，具有良好的市场代表性。沪深300指数期货合
约交易时间为上午9：15—11：30，下午13：O0—15：15，上市交易的合约有四个，分别是当月、下月及随后两
个季月的合约，合约交割日期为合约到期月份的第三个星期五，交割方式采用现金交割，现金交割方式将更
有利于股指期货套利交易的实施。

二、套利的基本原理及股指期货定价

所谓套利，是指在买入(卖出)一种资产的同时卖出(买入)另一个暂时出现不合理价差的相同或相关资
产，并在未来某个时间将两个头寸同时平仓以获取利润的交易方式。套利的经济学原理是一价定律，即如
果两个资产是相等的，那么他们的市场价格也应该倾向一致，一旦存在两种价格就存在套利机会。在两种
资产之间进行套利的前提条件是：两种资产的价格差或比率存在一个合理的区间，并且一旦两个价格的运
动偏离这个区间，它们迟早又会重新回到合理的对比关系上。套利交易就是利用两种资产的价格返回到合
理区间时，对原先头寸进行平仓从而实现利润的交易。
在进行股指期货套利之前，需要计算股指期货的理论价格。为此先考察一下股指期货和与之相关的股
票现货指数之间的关系。假设投资者需要在未来的某一时间点(T)拥有一定数量的股票，可以有两种相互
替代的方案：一是在当前(t)融资买人一定数量的现货股票，然后持有到T时点，其成本是买人股票的单位
价格s，加上持有股票期间的资金利息，减去期间的分红收益；另一种方案是在当前(t)买入基于这种股票
的期货合约，持有到T时点并进行结算交割，理论上到T时点也可以拥有相同数量的股票。由于期货实行

一44～
保证金制度，买入期货占用的资金通常只相当于买人现货股票的十分之一，所以期间的资金利息通常可忽
略不计，则买入期货的成本就是买人期货的单位价格F。这两种方案到指定的时间点T都可以拥有相同数
量的同种股票，所以要求这两种方案的最初投资成本相同。
根据以上原理，在不考虑手续费等交易成本的前提下，第一种方案融资买入现货股票并持有到T时
点，其成本为s+Sr(T—t)／365一Sd(T—t)／365；第二种方案买人期货并到期交割，其成本为F。由
于以上两种方案可以相互替代，所以，可以得到股指期货合约的理论价格：
F—S+Sr(T—t)／365一S’d(T—t)／365
一S’[1+(r—d)’(T—t)／3653
式中：
1．F为期货理论价格；S为股票现货价格。
2．r为资金的年利息率；d为股票年分红收益率。
3．T代表交割时点，T—t就是从t到T时点的时间长度，单位为天，但由于式中r和d的单位为年，所
以将(T—t)除以365转化为年为单位。

三、沪深300指数期货套利的分类

有了股指期货的理论定价公式后，就可以根