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第2050卷6年第1月1期工业技术经济V总o1第．25。No．1
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实物期权理论在高新技术企业价值评估中的应用

宁文昕于明涛
(山东大学，济南250100)

[摘要]本文通过分析高新技术企业的价值评估特性，指明传统价值评估方法存在的缺陷，提
出高新技术企业价值等于现有基础上获利能力的价值与潜在获利机会的价值之和。然后重点分析了高新
技术企业潜在获利机会的期权特性，特别是这种实物期权的复合性和共享性i本文提出运用传统的战略
分析对复合实物期权进行选择，并且把战略分析和数量分析相结合解决了如何在竞争的情况下运用实物
期权理论对未来获利机会的价值进行评估。
[关键词]高新技术企业实物期权评估竞争
[中图分类号]F224．9[文献标识码]A

高新技术企业是指那些研制开发、生产销售高新技图1资产价值的三大评估方法
术产品或大规模运用高新技术的企业。与传统企业相比，(1)成本法。是根据资产现行市场价值作为重置成
企业的运作模式及所处环境都发生了根本的变化，其价本再减去资产的损耗得到资产价值的方法。由于高新技
值驱动因素也随之发生了质的改变。在这种情况下，传术企业有形资产比重小。无形资产比重大，而自创的综
统的评价方法已不能正确反映高新技术企业的价值特性，合无形资产有多半不在账上反映；且企业家价值、人力
因而难以有效评估其价值。而实物期权理论作为一种全资源价值特别是未来发展机会的价值无法在成本法中得
新的分析理论与方法，能够比较准确地分析出具有高风到有效地反映。因此，成本法并不适合用来评估高新技
险但又蕴藏巨大潜在利益的高新技术企业的价值。基于术企业。
此，本文将在实物期权的理论框架下，把传统的战略分(2)市场法，也称为相对估价法或比率估价法，其
析和数量分析方法相结合，研究如何在激烈的竞争环境实质是把企业内部的财务指标或比率与市场上可比公司
中应用，以期准确地揭示高新技术企业的内在价值。的比率进行比较，从而得出企业市场价值的一种方法。
1高新技术企业的价值评估应用这一方法有两个条件：一是有一个活跃的、公开的
1．1高新技术企业价值评估特性市场；二是有相应的一个或多个可参照企业。但是，这
从专业评估师的角度，高新技术企业有以下价值评两个条件在我们国家都不能满足。一方面我国目前的证
估特性：(1)高新技术企业有形资产少，无形资产比重
券市场还不完善、不规范，很难获得可靠的信息，而且
大。对于高科技企业，无形资产和不断的创新活动在企
高新技术企业千差万别，一般很难找到行业、技术、规
业的盈利活动中起着更为重要的作用，无形资产的时效
模、环境及市场都十分类似的可比企业；另一方面，我
性以及企业的创新能力对企业影响显著。(2)部分高新
国的高新技术企业也未真正形成，企业数量规模有限，
技术企业缺乏传统的价值评估方法所需要的数据。(3)
所以在我国运用此方法评估高新技术企业还有一定的难
高新技术企业决策的动态序列性。高新技术企业的决策
度。
分为研发、试验、投放等几个阶段。这种动态序列性使
(3)收益法，也称为贴现现金流量法，指的是将评
得高技术企业拥有较多的选择权，大多数高技术企业的
估对象未来各年预期现金流进行折现求和来确定其评估
价值实际上是一组该公司所拥有的选择权的价值。(4)
值的方法。贴现现金流量法为传统企业的价值评估提供
企业的增长速度快，但未来的不确定性也很大。高新技
术企业在成立的前几年，往往有着极高的增长速度，但了有效的手段，但其在高新企业价值评估的应用中存在
是由于技术的发展和竞争对手的加入可能使原有的优势很大的局限性：首先。用DCF法进行估价往往隐含这样
丧失殆尽。因此如何现实的分析其未来的发展趋势，把的假设，即企业决策不能延迟而且只能选择投资或不投
握其不确定性也是评估其价值的重要任务。资。同时项目在未来不会作任何调整。而实际上，很多
1．2传统的价值评估方法及其缺陷投资项目不仅可以决定投资或不投资，还可以推迟投资
我们从时间坐标来看，传统的价值评估方法是从三或分步投资，即便是决定投资的项目在未来也还是有一
个不同时点来看待资产价值(见图1)，并由此得出资产定调整空间的。因而在评价具有经营灵活性或战略成长
的当前价值。即：成本法、市场法、收益法。性的风险投资项目时，就会导致这些项目价值的低估甚
至导致错误的决策。其次，DCF法只能估算公司已经公
开的投资机会和现有业务未来的增长所能产生的现金流
的价值。而忽略了企业潜在的投资机会可能在未来带来

收稿日期：2∞5—o7—23
基金项目：山东省软科学项目《高新技术企业价值评估方法的创新研究》(项目编号：A200414—04)的阶段性成果

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