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基于委托代理的创业投资引导基金
管理模式研究

李朝晖

（中央财经大学应用经济学流动站，北京１０００８１）

摘要：政府创业投资引导基金在运作中存在着三重委托代理关系，政府与引导基金管理机构之间委托代
理问题的解决是成功实现政策引导目标的首要环节。在不对称信息下，引导基金管理机构的努力与付出
受其专业水平、收益函数及投资政策的影响。因此，自设事业单位或国有企业管理，难以实现对引导基金
管理机构的有效激励与约束。而在委托管理模式下，可以通过合约设计，吸引专业素质高的管理机构，激
励管理机构努力工作，并降低管理成本。
关键词：创业投资；政府引导基金；委托代理；管理模式；激励与约束
ＤＯＩ：１０．３９６９／ｊ．ｉｓｓｎ．１００１－７３４８．２０１１．２３．０１１
中图分类号：Ｆ８３０．５９文献标识码：Ａ文章编号：１００１－７３４８（２０１１）２３－００４２－０４

企业的委托代理。其中，后两重委托代理关系构成了
引言
０创业投资基金经典的委托代理结构（见图１）。关于创
业投资基金的委托代理及其治理问题，众多文献认为，
设立创业投资，引导基金吸引民间资本向科技型
有限合伙制是治理创业投资基金委托代理关系的最佳
中小企业提供创业支持，是近几年来我国地方政府的
组织形式。对于有限合伙的相关内容，本文不再赘述。
普遍举措截至年月我国已设立的政府引导
。２０１０８，但需指出的是，在创业投资引导基金的运作中，引导基
基金有只初始规模超过亿元人民币［１］这一势
７１，２３０，金管理机构代表政府作为出资人，不同于传统意义上
头还在延续。如何组建管理引导基金、提高政府对资创业投资基金的有限合伙人。因为，引导基金管理机
金的使用效率是各级政府普遍关注的问题。在这一背构追求的不是简单的投资收益最大化，而是投资对象
景下，分析政府引导基金管理中的委托代理性质，考查限定在政府扶持范围内的社会效益最大化。为了实现
不同性质管理机构的行为特征，对合理组建政府引导这一目的，引导基金管理机构通常会限定合作机构的
基金管理机构、提高政府资金引导效率具有重要意义。投资范围，并在收益分配条款中体现出政府让利于创
业投资公司的管理团队和其他投资者的激励意图。
１创业投资引导基金管理的委托代理性质
分析

创业投资引导基金是指由政府出资设立的，旨在
吸引民间资本从事创业投资活动的投资基金。一般情
况下，创业投资引导基金不追求盈利目标，它主要通过
向民间创业投资机构提供资金支持，来引导民间资本
流向政府拟扶持的高科技企业或处于初创阶段的企
业，从而实现扩大就业、促进地方经济发展等政策性目
图创业投资引导基金运作中的委托代理关系
标。在不直接投资初创企业的运作模式下，创业投资１
政府与引导基金管理机构之间的委托代理作为创
引导基金在运作中存在着三重委托代理关系：政府与
业投资引导基金运作的首要环节其治理问题决定了
引导基金管理机构的委托代理，引导基金管理机构与，
合作创业投资机构的委托代理，创业投资公司与创业后续的运作成效。在这一环中，政府作为创业资本供

收稿日期：２０１１－０８－０３
基金项目：中国博士后基金项目（２０１００４７０５７３）
作者简介：李朝晖（１９７２－），女，湖南衡山人，博士，中央财经大学应用经济学流动站副教授，研究方向为创业投资及私募股权投资政策。
第期李朝晖基于委托代理的创业投资引导基金管理模式研究
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应者，将财政资金委托给引导基金管理机构来投资运越高，选择优秀的合作创业投资机构的机会越大，引导
作，其目的是引导和放大民间资金效应而不是追求高基金的期望收益就越高；投资限制越少，管理机构与合
回报。引导基金管理机构作为代理人，根据政府的要作创业投资机构的投资选择越自由，实现高收益的概率
求选择合作创业投资机构、签订投资协议、对合作创业就越大。因此，可以假设引导基金的收益函数为：
投资机构进行监督管理，并选择适当时机退出项目收（ａ＋θ）
π＝＋ε，其中，ｂ≥１，表示投资限制系数；
回投资。在这里，引导基金管理机构的专业素质和努ｂ
当没有设定投资限制时
力程度对能否实现政府的政策目标至关重要。优选合，ｂ＝１。
作创业投资机构是引导基金成功运作的首要步骤它（ａ＋θ）
，引导基金的期望收益为：Ｅ（π）＝＋，
ｂμ
由引导基金管理团队基于其专业知识，来审慎调查合
Ｖａｒ（）２
作创业投资机构的投资案例、历史收益率及其管理团π＝σ
假设２：引导基金管理机构的收益由两部分构成，
队，并作出最终选择来完成。优选合作创业投资机构
由引导基金规模Ｂ决定的固定管理费Ｂ和由引导基
后，引导基金管理机构需要对合作创业投资机构及投α
金收益决定的变动收益，即ｓ（）Ｂ。其中，
资项目实施必要的监督管理。但在信息不对称的情况πβππ＝α＋βπ
０１，０１。
下，引导基