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财贸研究2008．3

股指期货与股票市场波动性关系的实证研究

刘凤根王晓芳

(1。西安交通大学经济与金融学院，陕西西安710061；2．湖南商学院财政金融学院，湖南长沙410205)

摘要：以日本的N225指数期货、韩国KOSPI200指数期货和我国台湾地区证交所加权指数
(TWSE)期货作为样本，通过GARCH模型的序列建模，从样本总体和分阶段子样本分别对其股指期货
推出与股票市场波动性的关系进行实证检验。结果表明，台湾地区的股票市场引入股指期货后现货市
场的波动性并未受到影响，而日本和韩国股票市场在引入股指期货之后其波动性加剧，但这种波动性的
加剧仅仅是短期性的，长期内并无影响。
关键词：股指期货；现货市场；波动性
中图分类号：F830．91文献标识码：A文章编号：1001—6260(2008)03—0086—09

沪深300股指期货的模拟交易已经1年多，我国股指期货的正式推出也箭在弦上，股指期货推出到
底会对股票市场的波动性产生什么样的影响，不仅是市场参与者、管理者关注的热点，也受到很多学者
的关注。目前关于股指期货对现货市场影响的研究成果大多集中于美国和英国等成熟市场，而对新兴
市场的研究还较少。由于日本、韩国与中国为邻，经济息息相关，文化上有互通性，社会心理也有相近
性，本研究选取日本的N225指数期货、韩国KOSPI200指数期货和我国台湾地区证交所加权指数TWSE
期货作为样本进行实证分析，以期通过发达证券市场和新兴证券市场的经验数据对股指期货推出后现
货市场波动性变化进行较为全面的研究。特别是韩国KOSPI200指数期货和我国台湾地区证交所加权
指数期货，是目前全球市场交易量很大或增长很快的品种，而它们当时推出股指期货时股票市场的发展
状况与我们股票市场目前的实际发展状况比较接近，其实证结果对我们股指期货推出后研究现货市场
波动性的变化具有一定的指导作用。

一
、相关文献综述

学术界关于股指期货与现货市场波动性关系的研究常常集中于股指期货引人后对现货市场的波动
性能否产生影响以及影响程度有多大等相关问题上。在诸多的研究结论中，存在着两种截然不同的观
点，一种观点认为股指期货的引人使得现货市场的波动性增加，而另一种观点认为股指期货引人后现货
市场的波动性不变或者减少。
Edwards(1988)、Becketti等(1990)、B~dauf等(1991)、Broken(1991)及Peficli等(1997)先后对股
指期货推出后S&P500股票市场波动性进行了实证研究，得出的结论是股指期货并没有使得现货市场
的波动性增加。Brorsen虽然发现引入指数期货后S&P500股票市场的日股价变化的方差发生了变化，
但长期指数价格变化的方差没有发生显著变化，说明股指期货对现货市场波动性的影响即使存在也是
非常短暂的。B~dauf等使用ARCH模型对S&P500指数的波动性进行了研究，认为指数期货上市对股

收稿日期：2oo8—01—13
作者简介：刘凤根(1969--)，男，江西南城人，西安交通大学经济与金融学院博士生，湖南商学院财政金融学院讲师，主要研究方向为金
融市场理沦。
王晓芳(1958一)，女，陕西西安人，西安交通大学经济与金融学院教授、博士生导师，主要研究方向为货币政策与投资。

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票市场波动性影响并不显著。Freris(1990)对香港恒生指数期货推出前后的现货市场波动性进行了分
析，认为指数期货对股票指数波动没有产生影响。Hodgson等(1991)分析了引进股指期货后澳洲所有
普通股指数的波动情况发现，股指期货并没有加大澳洲股市的波动。Gerety等(1991)通过研究道琼斯
工业指数期货对股价指数的影响发现，变异比率并无明显改变。Laatsch等(1988)对MMI股票指数期
货和构成指数的2O只成份股的关系所进行的研究认为，期货交易没有使现货市场波动变大。Lee等
(1992)分别研究了美国价值线指数、香港恒生指数、澳洲所有普通股指数、新加坡交易的13经指数和英
国的n’一SE100指数期货与相应的现货市场的关系，发现：美国市场中期波动上升，长期并无影响；香
港市场的波动短期下降，长期上升；澳洲市场无显著变化；日本市场的波动显著上升；英国市场的波动短
中期上升，长期并无影响。Charles等(1997)研究了1978年至1995年世界股票指数期货市场上12种
股指期货与股指波动性后显示，推出股指期货后，股指波动性不变的近八成，只有少数股指表现为波动
性增加。
Powers(1970)指出，期货市场实质上提高了金融市场的深度，扩大了信息量，现货市场的波动性会
相应降低。sⅡDu等(1988)认为期货市场提高了现货市场的有效性并降低其波动性。Lee等(1992