基于可持续发展的股利决策：现金股利与股票回购.doc

基于可持续发展的股利决策：现金股利与股票回购
[摘要]股利政策是影响企业可持续发展的重要因素。作为股利支付的两种重要方式，企业在可持续发展过程中如何实现现金股利与股票回购呢?在现实经济中，资本市场是不完善的，由于受到税收、信息不对称等因素的影响，现金股利与股票回购对公司及股东的影响是不同的，公司在决策时既要考虑法律制度的限制，又要考虑公司财务状况，还应充分考虑股东的需求、税收、信号、财务战略等问题。

（中经评论·北京）可持续发展是20世纪80年代随着人们对全球环境与发展问题的广泛讨论而提出的一个全新概念，是人们对传统发展模式进行长期深刻反思的结晶。早期可持续发展理论的研究重点是人类社会在经济增长的同时如何适应并满足生态环境的承载能力，以及人口、环境、生态和资源与经济的协调发展方面。随着学术界对其关注程度的提高，可持续发展理论逐渐从环境领域渗透到其他各个领域中，企业可持续发展即是其中的重要领域之一。
企业发展是指企业面对未来未知环境的适应，使企业得以进一步运行，实现企业目标。为了实现企业的可持续发展，要求企业既要考虑当前发展的需要，又要考虑未来发展的需要，不能以牺牲未来的利益为代价，来换取现在的发展，满足现在的利益需求。企业可持续发展的实现很大程度上取决于过去和现在的财务政策。
作为公司财务管理活动的三大核心内容之一，股利政策对企业的可持续发展有重要的影响。一方面，它是公司筹资、投资活动的逻辑延续，是其理财行为的必然结果；另一方面，恰当的股利分配政策，不仅可以树立起良好的公司形象，而且能激发广大投资公司持续投资的热情，从而能使公司获得长期、稳定的发展条件和机会。
一般而言，股利支付方式有现金股利、财产股利、负债股利、股票股利和股票回购，现金股利是最常见的股利派发方式。自20世纪80年代以来，为了有效规避税收及防御敌意收购，股票回购成为现金股利的重要替代方式，受到西方国家上市公司青睐。1998年美国上市公司用于股票回购的资金已超过现金股利的金额，战为公司向股东支付现金的最普通方式。我国由于法律的限制，股票回购运用较少。随着新的《中华人民共和国公司法》（以下简称《公司法》）对股票回购事由的放宽，以及《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》的发布实施，为上市公司选择实施股票回购提供了法律上的可行性保障。如何选择适当的股利支付方式以实现企业的可持续发展，是公司财务管理决策中亟待解决的问题。本文拟对现金股利与股票回购进行比较的基础上，对上市公司股利支付方式的选择进行决策分析。

一、完善资本市场中现金股利与股票回购等价性分析

作为公司向股东进行现金支付的两种方式，存完善资本市场，在回购价格与回购比例适当的条件下，不考虑税收的影响，现金股利与股票回购对股东的效果具有等价性。例如，某公司税后利润3660万元，总股本12200万股，全部为普通股，每股收益为0.3元，公司计划将其中1220万元分配给股东，目前每股市价为6元，市盈率为20（6／0.3）。有两种分配方案：一种是支付现金股利，每股为0.1元；另一种是股票回购，回购价为每股6.1元，回购数为200万股（1220／6.1）。回购后股票总数减少到12000万股，每股收益为0.305元（3660／12000），假设回购前后市盈率不变，在不考虑税收影响的情况下，则回购后的市价应为6.1元（0.305×20），即等于股票回购价格。
通过分析可以看出，现金股利与股票回购的等价性主要体现在两个方面。一方面，对于公司而言，现金股利和股票回购导致相同的现金流出。在这一点上，两种分配方式是无差别的。另一方面，对于股东而言，回购后的市价等于回购价格。也就是说，如果发放现金股利，则所有股东按每股0.1元的比例得到一笔现金；如果进行股票回购，则愿意出售股票的股东可按每股6.1元的价格出售股票，不愿出售股票的股东虽未得到现金，但其手中股票的市场价格已由回购前的6元升为6.1元，升值0.1元，从理论上讲与领取现金股利是等价的。

二、不完善资本市场中现金股利与股票回购差异分析

在现实经济中，资本市场是不完善的，由于受到税收、信息不对称等因素的影响，现金股利与股票回购对公司及股东的影响是不同的，公司在现金股利与股票回购决策时既要考虑法律制度的限制，又要考虑公司财务状况，还应充分考虑股东的需求、税收、信号、财务战略等问题。

（一）法律制度的限制

为了平衡公司各种利益关系，利润分配受到《公司法》的诸多限制，因此要进行现金股利与股票回购决策，必须结合相关的法规及会计制度予以考虑。
一般来说，法律并不要求公司一定要分配股利。但为防止股东会决定公司利润分配方案时损害少数股东的利益，或者片面强调股东当期利益而忽略公司的长远发展及其利益相关者的长远利益，法律对公司的股利分配作了一些限制，如资本保全、企业积累等。
相对于