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电石行业专题报告：一体化及替代路径企业或受益电石高景气1.电石高景气或将长期维持1.1.供给端：去产能叠加碳中和，供给或长期刚性中长期看，电石是单位生产能耗极高的化工品，是能耗双控政策重点关注的对象。电石生产耗电极大，成本结构中有40%为电耗，而且电石原料生石灰煅烧过程中也会排放大量二氧化碳，生产过程中环保污染也大，目前全国电石产能增速或大幅放缓。内蒙古已出台了一系列政策严控新增的高能耗项目。现有电石产能过剩情况改善，开工率接近80%，未来供给或长期刚性。2014年起，我国开始逐渐加强对电石行业的管控，分别发布了多项针对优化电石产业结构的报告及指导意见，2016年电石产能实现零增长。经过多年的产业结构优化，电石产能过剩情况有所缓解。2020年我国电石产能下降至3347万吨，同年产能利用率上升至76.28%。未来供给可能呈长期刚性。此外，近期限电影响不容小觑，现有产量或进一步下行。由于内蒙古地区整体限电加重，陕西神木装置开工下滑，因此电石产量缩减。根据百川盈孚，周度（8.27-9.2）国内电石样本企业产量预计为27.9万吨，环比下降2.54%。1.2.需求端：新兴领域带动需求大增电石需求主要包含PVC、BDO、醋酸乙烯等产品，限塑、禁塑政策持续出台，电石-BDO-PBAT产业链受益。从下游需求结构来看，电石下游主要为PVC、BDO及醋酸乙烯，分别占比84%、4.3%、3.9%。近年来，国家出台一系列政策有计划、分步骤解决我国塑料污染治理问题，推动可降解塑料的研发和应用。2020年初，发改委与生态环境部联合发布了《关于进一步加强塑料污染治理的意见》。我们认为，可降解塑料PBAT预计带动BDO实现高速增长，其中21-23年BDO增速预计分别为44%、47%、29%。而PVC、醋酸乙烯行业对电石的需求预计分别保持年化3.6%、0.5%增速增长。21-23年电石需求增速CAGR3=5.2%。电石法下，每吨PVC预计消耗1.5吨电石，每吨BDO预计消耗0.77吨电石，每吨醋酸乙烯预计消耗1.12吨电石。但考虑到电石法占比或有所下降，三大行业对电石的实际需求拉动或略小于行业增速。经测算，电石行业21-23年需求预计分别为2988万吨、3094万吨及3208万吨，分别同比增长8.33%、3.57%、3.69%。综合供需两端，电石供需缺口明显，价格趋势向上。假设21-23年电石开工率分别为84%、86%、88%，则存在175、75、110万吨供给缺口。考虑到电石产能仍处于出清过程中，再叠加双碳背景，开工率提升有限，供需缺口极为明显。1.3.电石一体化公司有望受益在电石价格趋涨的背景下，我们认为电石一体化配套的企业有望受益。经测算，PVC价格每上涨1000元（截止21年9月7日，电石售价5725元/吨，月涨幅+150，季涨幅+1050元，半年涨幅+1275元，年涨幅2325元），每100万吨产能预计增厚业绩8.5亿元。根据相关产能测算，电石价格每上涨1000元/吨，前三权益产能中泰化学、新疆天业、鄂尔多斯预计分别增厚19.2亿、10亿、9.4亿，对应增厚EPS分别为0.747、0.599、0.657元。2.成本曲线变动下替代路径预计受益在电石价格高企背景下，其下游产品电石法工艺成本不断攀升，替代路径成本优势显现。电石下游产品主要包括PVC、BDO、醋酸乙烯等产品，其中PVC占比超80%。具体来看，这三大类产品均以电石法为主要生产工艺，尤其是BDO当前产能均为电石法。在电石法工艺成本不断提升情况下，电石下游各产品价格持续上涨，替代路径工艺不断向成本曲线左侧移动，预计享受中长期成本优势，盈利能力不断增强。2.1.乙烯法PVC：成本优势达3431元/吨PVC，价差扩大电石价格上涨推动乙烯法PVC向成本曲线左侧移动。从生产工艺来说，PVC主要分为电石法及乙烯法。电石法单吨PVC主要消耗1.55吨电石及0.85吨盐酸，乙烯法消耗0.51吨乙烯及0.61吨液氯。这意味着，电石价格每上涨1000元/吨，电石法PVC成本提高1550元。我们对比2018年和当前2021年的工艺成本图，可以发现，乙烯法（外购乙烯）成本优势大幅提升。从价差来看，随着电石价格上涨，电石法价差不断向下，其成本提升推动PVC价格持续上行，进而大幅改善乙烯法价差。相比2018年，我们测算得到2021年中乙烯法价差较2018年提高了3000元（含税）。需求端，PVC保持平稳增长，预计行业年均符合增速5%，考虑工艺占比后，对应拉动电石需求年均增速3.6%。根据百川盈孚，PVC行业有效产能略有波动，产量及表观消费量则保持平稳增长，其中表观消费量自2015年的1621万吨增长至2020年的2062万吨，近五年年均复合增速为4.93%。我国目前依旧是发展中国家，截止2020年，我国城市化水平达63.8