上市公司股权结构与公司治理效率的实证研究.pdf

上市公司股权结构与公司治理效率的实证研究夏宁1孙志梅（山东经济学院财务金融研究所）摘要：作者对当前股权结构的实证研究方法进行适当修正后进一步从上市公司业绩与股权结构相关性的角度进行量化分析以捕捉股权结构对公司治理效率的影响并提出了若干建议。关键字：股权结构公司治理效率我国股权结构的本质性缺陷究竟在哪里？怎样的持股格局才能提高我国上市公司治理效率呢？股权结构与公司经营业绩之间存在怎样的关系？股权结构改革目标应该是什么呢？这一系列问题都是我们急需解决的重大课题也是当前我国经济研究领域中的热点和难点所在。但是对于以上问题的认识我们还很模糊有时是视而不见有时也难免“想当然”。笔者认为对这些问题的基本回答和判断不仅关系到我国许多重大股市政策的选择甚至还关系到我国经济改革的一些战略取向。一、股权分置改革前上市公司股权结构与公司治理1.样本选择与数据来源本文所选取的样本是上海证券交易所和深圳证券交易所上市的A股上市公司2003-2005年三年的面板数据。为了保证数据的有效性尽量清除异常样本对研究结论的影响本文选择1999年12月31日前上市发行的877家公司为原始样本剔除128家ST以及65家数据不完整的上市公司最终获得684家上市公司作为研究样本。有关数据来主要来自于Wind资讯金融终端数据库和证券监督管理委员会网站各公司年度报告。2.变量描述研究中的变量主要包括被解释变量（公司治理效率指标）、解释变量（股权结构变量）和控制变量三大类这三大变量的选择是本文研究设计的一大难点同时也直接关系到研究结果的可靠性。在选择这三类指标时笔者选择标准如下：第一公司治理效率指标的选取。文中的被解释变量为公司治理效率根据公司治理效率决定公司业绩这一理论选取业绩指标。反映企业经营绩效的指标有许多目前的研究中主要采用净资产收益率(ROE)、总资产收益率(ROA)、核心资产收益率(CROA)、1作者简介：夏宁（1974---）山东经济学院财务金融研究所所长教授会计学博士后硕士生导师。研究方向：财务理论、制度经济学。托宾Q、市净率(PB)等。但在实证研究中选择哪一个指标能够准确反映上市公司的经营绩效研究者之间是有分歧的。在Myeong-Hyeon(1998)的研究中采用了托宾一格伦费尔德(Tobin-Grunfeld)Q绩效计量法它等于公司的市场价值与公司资产的重置价值的比值。国内孙永祥等人(1999)的研究也采用了这一指标。但是笔者认为托宾Q值的计算除资产重置价值无法确定外还面临对公司市场价值估计的困难仅就公司股票的市值而言大量不能上市交易的国家股和法人股的估价就存在困难而且在中国证券市场上股票价格与企业经营绩效间的背离也并不鲜见。同时ROEROA采用净利润指标而净利润中包含了投资收益、营业外收支等非经营性利润等容易受到人为影响常常不能准确反映公司的盈利能力；而CROA为公司主营业务利润和所有者权益的比例既能反映上市公司的核心竞争力相比前两者也更加客观。所以本文选择CROA作为公司的业绩指标为了弥补单一会计指标的缺陷笔者借鉴了薛建峰(2001)的研究成果采用现金流量和会计收益两种方法来计量公司业绩具体为净资产净经营现金流量（本文缩写为NCFOE）和核心资产收益率（CROA）。其中NCFOE的具体计算公式如下：NCF净经营活动现金流量NCFOE=x100%(期初股东权益+期末股东权益)/2CROA的具体计算公式如下：主营业务利润CROA=x100%