第6章企业价值内涵.ppt

课前：上章讨论表明：管用报表与通用报表并无实质区别只是报表项目的重新排列但管用报表更合理因为：（1）编制长期财务计划（如预计资产负债表）时将与收入变动有关的（经营资产、经营负债）归列一起（表左边）；将筹资决策、分配政策的调节变量归列到报表右边。左边与生产经营有关往往不是财务人员能调节的变量右边与融资有关是财务人员依据需要可以调控的变量。（2）做筹资决策确定借债与股权融资比例时所谓的债不是类似应付账款的经营负债而是类似短期借款的金融负债。因此应该将这两类负债分开。（3）方便评估公司价值。众所周知借债后公司价值会增加。试问此处的债指的是经验负债还是金融负债？企业非杠杆经营时难道就没有应付账款等经营负债？因此通常讲的举债经营中的债是指金融负债因此以后在未说明的情况下负债（或借债或举债）中的债是与金融有关的负债（与利息有关的负债）即金融负债；资产是指与经营有关的即净经营资产企业价值内涵一、无税情况下借债后公司价值、股权资本成本及公司总资本成本变化1.公司价值的变化求证：无税情况下借债不改变公司价值即VL=VU设有两种方案方案1购买杠杆公司比例为a的股权投入成本aSL分享收益a(EBIT-BrB)；方案2外借资金aB加上自投a(SU-B)取得无杠杆公司比例为a的股权成本a(SU-B)分享收益a(EBIT-BrB)分析：两方案所获得收益相等在均衡市场状况下投入成本必相等。因此必有aSL=a(SU-B)整理后可推出VL=SL+B=SU=VU2.股权资本成本变化（假定无杠杆下股权资本成本表示为r0债务资本成本表示为rB）左边是现金流的来源：价值是VU的无杠杆企业年预期现金流为VUr0右边是现金流的去向：价值是B的债务预期现金流为BrB;价值是SL的股权的预期现金流为SLrs现金流的来源=现金流的去向即VUr0=BrB+SLrs由于VU=VL=B+SL代人上式整理后可得：上式也可证明如下：VUr0=EBITSLrs=EBIT-I=VUr0–BrB=（B+SL）r0-BrB整理后可得：3.企业综合资本成本变化由于将代人上式整理后得：rwacc=r0因此借债后股权资本成本增加企业综合资本成本不变二、有税情况下公司价值、股权成本及企业总资本成本变化1.公司价值变化求证：有税情况下借债提升公司价值VL=VU+TB设有两种方案方案1购买杠杆公司比例为a的股权投入成本aSL分享收益a(EBIT-BrB)(1-T)；方案2外借资金aB(1-T)加上自投a[SU-B(1-T)]取得无杠杆公司比例为a的股权成本a[SU-B(1-T)]分享收益a(EBIT-BrB)(1-T)分析：两方案所获得收益相等在均衡市场状况下投入成本必相等。因此必有aSL=a[SU-B(1-T)]整理后可推出VL=SL+B=SU+TB=VU+TB2.股权资本成本变化左边是现金流的来源：价值是VU的无杠杆企业年预期现金流VUr0加上价值是TB的税盾的预期现金流TBrB(为什么？证明见后)右边是现金流的去向：价值是B的债务预期现金流BrB;价值是SL的股权的预期现金流SLrs现金流的来源=现金流的去向即VUr0+TBrB=BrB+SLrs由于VL=VU+TB=B+SL代人上式整理后可得：3.企业综合资本成本变化由于将代人上式整理后得：因此借债后股权资本成本增加企业综合资本成本减小估计价值为TB的税盾的预期现金流时所用的贴现率为什么是rB？分析：由于仅仅改变资本结构因此并不影响前后的经营现金流即EBIT前后不变企业价值等于股权价值加债权价值价值是现金流的现值。举债后股东及债权人总现金流每年增加rBBT为永续年金其现值为rBBT/r即举债后企业价值增加rBBT/r。由于前已证明举债后价值增加TB因此rBBT/r=TB则r=rB。因此上述TB的预期现金流为TBrB杠杆企业市值三、企业价值衡量1.馅饼理论仅改变资本结构则经营现金流不变设为EBIT。即企业产生的现金流(现金流来源)为EBIT下表分析现金流去向：思考1：改变资本结构后股权现金流（价值）是否减少。如果是为什么借债的方案还会在股东大会通过？思考2：改变资本结构后税务机关的现金流如何变化？其减少的现金流到哪去了？可以理解为借债后税务机关让出一部分利益IT给企业而企业的利益（现金流）最终去向是债权人和股东因此借债后税务机关让出一部分利益给企业债权人和股东无杠杆企业价值杠杆企业价值3.杠杆企业价值衡量（1）方法一由于价值的一般衡量为：现金流/必要报酬率因此杠杆企业价值可如下衡量：（2