税率不确定环境下业绩敏感债券对企业投融资的影响.doc

税率不确定环境下业绩敏感债券对企业投融资的影响业绩敏感性债券(Performance-sensitivedebt,PSD)是一种将券息随企业业绩变化的新型债券:当借款企业经营不佳时,PSD通过增加券息的方式提供更高的风险补偿。PSD虽然会加剧企业破产,但它可以有效激励借款人努力经营企业,维护债权人收益,提高企业价值。故PSD在国外债券市场得到了广泛应用,给国内金融市场提供了学习研究的案例。PSD的理论研究对我国资本市场的发展具有重要的现实意义。本文基于PSD与股权融资相结合的企业资本结构来研究税率不确定环境下PSD对企业资本结构的影响,探讨PSD的最优资本结构、最优融资方式与最优破产点、计算基于PSD的实物期权价值及最优投资时机。本文用企业息税前收益流衡量企业业绩,研究税率不确定环境下业绩敏感性债券对企业资本结构和融资方式的影响。假设税率不确定环境服从泊松过程,而企业息税前收益流服从几何布朗运动。利用随机控制理论解析地得到了税率不确定环境下企业的股权价值与债权价值。数值分析表明:在税率不确定环境下业绩敏感性债券显著提高企业价值,同时能有效地降低杠杆率,提高超额收益率。PSD融资能提升债务承受水平,但随着税率改变频率增加,业绩敏感性债券效果有所下降。本文还考虑了税率不确定环境下企业选用PSD和股权融资的实物期权问题,运用随机控制理论得到了企业最优破产水平、期权价值和最优投资水平。数值结果表明预期税率的增加和税率改变频率的增加都会降低企业最优投资点,宏观环境的严峻会迫使企业做出延迟投资的决策;另外,选用PSD融资工具可以增加企业的投资意愿。