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第二讲:股票投资分析本章重点：磐石理论——股利贴现模型空中楼阁——行为估值模型第一节“磐石理论”股票的价值等于该股票未来所有股息的现值之和。贴现原理1.资金的时间价值今天的1万元钱与明年的1万元钱等价么？2．现值与终值PV=FV/(1+k)n其中，k为投资者的机会成本。3．年金公式举例：买房子还是租房子的决策磐石理论认为每一种投资工具都具有所谓的“内在价值”（IntrinsicValue）；当市场价格低于其内在价值的时候该买入，高于其内在价值的时候该卖出。磐石理论的贡献者：（1）约翰·B.威廉在其《投资价值分析》中引入了“贴现”的概念，并以股息收入为基础估算股票的价值。（2）杰出经济学家，耶鲁大学教授，欧文·费雪（3）本杰明·格雷厄姆的《证券分析》磐石理论背后的逻辑股票价值决定因素一：预期红利增长率越高，股票价值越大（g越大）追寻股利增长之源现金牛公司与增长前景公司，未来一年预期的盈利是每股5元。两家公司都将所有盈利用于分红，从而预计两家公司永远保持5元的红利。投资者对两家公司所要求的回报率为12.5%（贴现率）根据股利贴现模型计算现金牛公司与前景公司的股票价值为：5÷0.125=40（元）假设前景公司拥有回报率达15%的新项目，则该公司把所有的盈利全部发放是否合理？如果前景公司把60%的盈利用于再投资，则刚开始公司只有每股2元的红利，由此会降低公司的价值么？本期红利：5*(1-60%)=2；下一期红利：(5+5*60%*15%)*(1-60%)=2*(1+9%)；[5+5*60%*15%+(5+5*60%*15%)*60%*15%]*(1-60%)=2*(1+9%)2；…因此前景公司执行再投资后的价值为：P=2÷（0.125-0.09）=57.14（元）此外，2*(1+9%)10.7≈5推论一：净资产回报率越高，红利增长率越高推论二：再投资率越高，红利增长率越高现实中盈利是否会影响价格？埃尔顿、格鲁伯和古特金：（1）按照下一年盈利增长的大小将股票分为十等分，发现：未来盈利增长最快的股票提供的超额收益最高（7.48%VS-4.93%）；（2）按照市场对盈利增长的共识（分析师估计结果）分为十等分，发现：十等分之间收益无差异；（3）按照盈利增长预测误差大小分为十等分，发现：实际盈利增长速度高于市场预期的公司收益明显高于正常水平，实际增长速度低的收益则低于正常水平；多阶段增长模型多阶段股利贴现模型一般把公司的成长分为几个阶段，并假设每个阶段具有不同的红利增长率，然后对所有阶段的红利进行贴现。快速增长期过渡期稳定增长期股票估值指标市盈率市盈率的计算公式=P/E；含义：简单平均回收期（假设公司无增长趋势）。市盈率的应用：IPO发行定价a)应根据专业会计师审核后的盈利预测计算出发行人的每股净盈利；b)根据二级市场的平均市盈率、发行人的行业情况（同类营业公司的股票市盈率）、发行人的经营状况及其成长性等拟订发行市盈率；c)依发行市盈率与每股净盈利之乘积决定发行价。市盈率的决定因素思考：市盈率高的股票好还是市盈率低的股票好？市盈率决定因素的实证检验Whitbeck,Kisor利用市盈率对股利支付率、盈利增长速度与增长率标准差(风险)进行回归：市净率市净率=P/每股帐面价值账面价值，即净资产，体现公司现有资产的历史价值。托宾Q值重置价值：新建一家相同的公司所需要的成本。托宾Q值=（公司的股票市值+优先股市值+债权市值）/公司重置价值托宾Q>(=,<)1第二节空中楼阁理论股票的价值完全取决于别人愿意支付的价格主要观点通过分析大众投资者的心理与行为趋势，从而得出大众投资者对股票的估值情况，并以此作为股票买卖的依据。由于投资者非理性行为的普遍存在性，导致价格经常偏离内在价值。主要贡献者凯恩斯：“大多数人所关心的，并不是对企业在生命期内的可能收益进行超长期预测，而是企图稍微先于公众预测到传统估值基础发生的变化”罗伯特·希勒：“非理性繁荣”奥斯卡·摩根斯坦：“博弈论与经济行为”丹尼尔·卡尼曼：2002年诺贝尔经济学奖空中楼阁理论的行为基础1、过度自信（overconfidence）：容易高估自己的能力；人们通常认为自己对局面有很好的控制能力（实际上控制能力有限），并且有自我归因偏差；在不确定性事件上往往高估自己判断准确的概率。2、认知失调：当人们面对证明自己的信念或者设想错误的证据时所经历的心智冲突（不愿否定自己）3、证真偏差：人们希望去寻找与自己观点相一致的信息4、表征性启发：人们在评估事情时倾向于依据相似性而非概率做出判断（HTHTHT/HHHTTT;视频比一堆数字更容易打动人们的善心）5、易获得性偏差：人们在评判事情发生的概率的时候倾向于依据事件涌上心头的容易程度（被鲨鱼吃掉的概率与乘坐飞机死亡的概率）个案分析1、荷兰郁金香球茎泡沫1593年植物学家